来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期加息25BP，并按计划缩表。坚(jiān)持(chí)加息的关键仍(réng)是通胀压(yā)力太大。

　　本次美联储声明较(jiào)3月有何变化？第一，重申(shēn)经济依(yī)然稳健(jiàn)，表述修改为“一季度经济温和(hé)增(zēng)长，就业强劲，失业率在低位”。第二(èr)，重申美(měi)国银行稳健，明确银行(xíng)风(fēng)险导致家庭和企(qǐ)业信贷的收紧。第(dì)三(sān)，重申通胀(zhàng)压力，“通(tōng)货(huò)膨胀(zhàng)仍(réng)然很(hěn)高，委员会仍(réng)然高度关(guān)注(zhù)通货膨胀风(fēng)险”。第(dì)四，修改货币政策表述(shù)，重申(shēn)“委员会评估货币(bì)政策的滞(zhì)后影(yǐng)响”，删除“委员(yuán)会(huì)预计一些额外(wài)的(de)政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威尔(ěr)有何(hé)表态？关(guān)于(yú)经济，认为经济(jì)可能面(miàn)临来自(zì)紧缩信贷的(de)阻力，其(qí)影响还需要(yào)时间(jiān)来(lái)体(tǐ)现；预(yù)计美国(guó)经济温和增(zēng)长，有可能避免(miǎn)衰退，或者是温和(hé)衰退。关(guān)于加(jiā)息，本次(cì)加息依然是共识；认为原则(zé)上不需要利(lì)率提高(gāo)那么高，正在评估是否(fǒu)达到限(xiàn)制性水平，认为或已经达到（或已经(jīng)接近达到）。关于降息(xī)，强(qiáng)调(diào)劳(láo)动(dòng)力市场在走弱，但(dàn)依(yī)然强(qiáng)劲，薪资水平仍高(gāo)；通胀有所缓和，但(dàn)依然高企，远(yuǎn)高于目标(biāo)，降低通胀仍需较长时间，当(dāng)前降息并不合适。关于银(yín)行和债(zhài)务上限，强调地区性银行发挥非(fēi)常重要的作用，不希望(wàng)大(dà)型银(yín)行进行大规模(mó)收购，银(yín)行业总体(tǐ)上有(yǒu)所改善(shàn)，美国(guó)银行系(xì)统健康且(qiě)具(jù)有(yǒu)弹(dàn)性。强调应(yīng)及时提高债(zhài)务上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期加(jiā)息(xī)25BP。2023年(nián)5月3日，美联储5月(yuè)FOMC会议(yì)决定加(jiā)息25BP，上(shàng)调联(lián)邦基金(jīn)利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以(yǐ)来的高点。此外，上调准备(bèi)金余额利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔(gé)夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主(zhǔ)要信贷利(lì)率至5.25％，上调隔夜回购利(lì)率(lǜ)至5.25％。

　　按计(jì)划缩表，美联储(chǔ)将继续减(jiǎn)持美(měi)国(guó)国债、机构债务和(hé)机构抵押贷款(kuǎn)支(zhī)持证券，上(shàng)限为(wèi)950亿(yì)美元（600亿(yì)美元国债和350亿美(měi)元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美联储坚持加息的(de)关键仍在于通胀(zhàng)压力(lì)较(jiào)大。例(lì)如，3月(yuè)美(měi)国核心通胀季调环比仍在0.4％的(de)高位(wèi)，且已经(jīng)连续4个月处于高位；核心(xīn)通(tōng)胀(zhàng)年化(huà)同(tóng)比(bǐ)也仍在4.9％，边际上并没有明显(xiǎn)降温。本轮加(jiā)息是80年代以(yǐ)来最快的一次，10次便(biàn)累(lèi)计加息500BP。

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　　加息(xī)或将结束

　　从声明来看(kàn)，与(yǔ)2023年3月相(xiāng)比有哪些变化？

　　关于(yú)经济方面，重申经济依然稳(wěn)健。不(bù)过表(biǎo)述(shù)修改为“1季度(dù)经济活动以适度的速(sù)度(dù)增长，最近几个月就业增长强劲，失业率保(bǎo)持在(zài)低位”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通胀(zhàng)压力(lì)。“通(tōng)货(huò)膨胀仍然很高(gāo)”、“委员(yuán)会仍(réng)然高度关注(zhù)通货膨胀风(fēng)险”、“致(zhì)力于恢复2％的通胀目标”。

　　关(guān)于(yú)加息(xī)方面，或(huò)将停止加息。重申委员会将评估货币政(zhèng)策(cè)的滞(zhì)后(hòu)影(yǐng)响，“在(zài)确(què)定额外的政(zhèng)策紧缩在多大程度上适合(hé)于随着时间的推移将通货膨(péng)胀率恢复到(dào)2％时，委员(yuán)会(huì)将考虑货币政策的累积紧缩(suō)，货(huò)币(bì)政策影(yǐng)响经济(jì)活动(dòng)和(hé)通货膨胀的滞后(hòu)，以及经济和(hé)金融发展”。重点(diǎn)是删(shān)除了“委员会预计，一些额外的政策紧缩(suō)可能是适(shì)当的，以(yǐ)实(shí)现一种(zhǒng)货币(bì)政(zhèng)策立场”，表(biǎo)明美联储加(jiā)息或将结束。

　　关于银行风险(xiǎn)，重申美国(guó)银行稳健。“美国银行(xíng)体系稳健且富有弹性”；明确(què)银(yín)行(xíng)风险导致了家庭和企业信(xìn)贷的收紧（上(shàng)一次表(biǎo)述为(wèi)“可(kě)能”），重(zhòng)申这(zhè)对经济、就(jiù)业(yè)和(hé)通胀的影响存(cún)在不确定性(xìng)，“家庭和(hé)企业信贷条件收(shōu)紧可(kě)能会拖累经济活动、就业和通胀，这些(xiē)影响(xiǎng)的程度仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表(biǎo)态？

　　关于经济，仍期待“软(ruǎn)着(zhe)陆”。美联储主席鲍威尔认为(wèi)，经济可能面临(lín)来自(zì)紧缩信贷的阻力，其影响还(hái)需要时间(jiān)来(lái)体现（尤其是(shì)住房和(hé)投(tóu)资领域）。不过(guò)明(míng)确指出，如果(guǒ)美国出现经(jīng)济衰(shuāi)退(tuì)，希望是温和(hé)的；强调，美国可(kě)能会出现轻(qīng)微的经(jīng)济衰退。

　　关于加(jiā)息，或已经达到限制性水平(píng)。美联储(chǔ)在(zài)3月议息(xī)会(huì)议(yì)时，就已经在讨论停(tíng)止加(jiā)息(xī)的问题；不(bù)过，鲍威尔指出(chū)本次(cì)加息依然是(shì)共识，所有人全票(piào)通过，一些政策制定者谈到(dào)停(tíng)止加息，但不是本次会议。

　　对于未来利率(lǜ)终点(diǎn)的(de)问题，鲍威尔(ěr)认为(wèi)原则上不需要利率(lǜ)提高那么高(gāo)，正在评估(gū)是(shì)否达到限制性水(shuǐ)平，认为或(huò)已经达(dá)到了限制性水平（或已(yǐ)经接(jiē)近达(dá)到），也(yě)就(jiù)意味(wèi)着(zhe)也许可以暂停加息(xī)了。后续政策(cè)变化(huà)的(de)关键(jiàn)仍是(shì)审视数据，尤其是通(tōng)胀。

　　关(guān)于降(jiàng)息，当前(qián)并不合适。鲍(bào)威尔强调，美国(guó)劳动力市场(chǎng)在走(zǒu)弱(ruò)，但依然(rán)强劲，失业率仍在低位，薪资水平仍高，高于2％的通(tōng)胀水(shuǐ)平。整体通胀有所缓(huǎn)和，但依然高企，远高于目标水(shuǐ)平，降低通胀仍需(xū)较长(zhǎng)时(shí)间，当前(qián)降(jiàng)息并不(bù)合(hé)适。

　　关于(yú)银行风险，鲍威尔强调地(dì)区性(xìng)银行发挥非(fēi)常重要(yào)的作用，不希望大(dà)型银行进行大规模收购，银行业总(zǒng)体上有所改(gǎi)善(shàn)，美国银行系统健(jiàn)康且具有(yǒu)弹性。银行危机的影响程(chéng)度(dù)目前尚(shàng)不确定。

　　关于债务(wù)上限风(fēng)险(xiǎn)，鲍威(wēi)尔强调(diào)应及时提(tí)高债(zhài)务上限(xiàn)，如(rú)果没有达(dá)成债务协议，经济后果“高度不确(què)定”。此前(qián)，美国财政部(bù)长耶伦也强调，如果(guǒ)国会不尽早采取行动提(tí)高债务(wù)上限，美国可能(néng)最(zuì)早于6月1日(rì)出现债务违约。

　　由于美联邦(bāng)政府(fǔ)触及31.4万亿美(měi)元的法(fǎ)定举债上限，美国财政部于今年1月宣布(bù)采取特别措施，避免联(lián)邦政府发生(shēng)债务违约。美国国会预算(suàn)办公室5月1日发布的最新(xīn)报告显示(shì)，美国在(zài)6月初耗(hào)尽资(zī)金的(de)风(fēng)险较(jiào)之前更(gèng)高。

　　往前看(kàn)，美(měi)国(guó)银行风险演变成系统性(xìng)风险的概率或有(yǒu)限，但(dàn)中小(xiǎo)银(yín)行(xíng)破产或依然(rán)会出现。目(mù)前市场依然(rán)预(yù)期美(měi)联储6-7月维持利(lì)率水平不变，9月(yuè)开始降(jiàng)息（概(gài)率(lǜ)达70％），年内(nèi)至少降(jiàng)息50BP（概率达(dá)90％含盐率怎么求公式，含盐率怎么求百分比）。我(wǒ)们认为，美国(guó)经济虽在下滑，但依然有(yǒu)韧性；美国通(tōng)胀压(yā)力仍大，年(nián)内降息概(gài)率或较(jiào)低。

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