5月13日，年内首(shǒu)只央企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购申请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例(lì)配(pèi)售。这(zhè)则小公告体现出(chū)市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特估(gū)”的行(xíng)情(qíng)，市场关注(zhù)度非(fēi)常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的催化剂。实(shí)际上，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估(gū)”资(zī)金面、情绪面、估值方式等(děng)问题(tí)成为市场关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基(jī)金报采(cǎi)访(fǎng)多位(wèi)投研人士，解(jiě)析“中特(tè)估”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况(kuàng)，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基金发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满期待，如(rú)5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代能源等(děng)ETF也(yě)将获批发(fā)行，更(gèng)有扎(zhā)堆(duī)上(shàng)报的央国企(qǐ)基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化(huà)因素的(de)，近期银行股大涨(zhǎng)的(de)一个催(cuī)化(huà)因素就是积(jī)极推介(jiè)相(xiāng)关(guān)央(yāng)企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基金的申报发(fā)行，我认为(wèi)确实会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本面(miàn)、资(zī)金(jīn)面、政策面都在向好，下半年，中特(tè)估有可能独(dú)领(lǐng)风骚。”万家基金章恒(héng)更是(shì)表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博(bó)时基(jī)金指数与量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近期密集(jí)申报的国央(yāng)企(qǐ)主题(tí)基金主要涉(shè)及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主题(tí)，这样(yàng)的布局可以(yǐ)更好(hǎo)支持央国(guó)企的估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一(yī)步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募基金发(fā)行整体(tǐ)平(píng)淡，近期多只国(guó)央企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)申报(bào)和(hé)发行，行情火(huǒ)热下将为市场带(dài)来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅认(rèn)为，公(gōng)募基金(jīn)积极(jí)布局(jú)央国企(qǐ)主题基(jī)金，一方(fāng)面(miàn)是因为新(xīn)一轮深化国企改革(gé)的大幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司(sī)的(de)投资价值(zhí)凸显，该主题的基(jī)金将为投(tóu)资(zī)者提供(gōng)更丰富(fù)的工具以参与到(dào)央国(guó)企投资(zī)。另一方面(miàn)是落实公募基金行业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参与央国(guó)企改(gǎi)革，更(gèng)好发(fā)挥公(gōng)募基(jī)金服务资本(běn)市场改革(gé)、服务(wù)实体经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的和板(bǎn)块(kuài)带来增量(liàng)资金，提升(shēng)交易活跃度(dù)，有望成为中特(tè)估(gū)行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓(cāng)换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行(xíng)情明(míng)显，中特估(gū)和人工智能(néng)成为两(liǎng)大明显的(de)主线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经理(lǐ)章(zhāng)恒直(zhí)言，自己目前重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这(zhè)三大行业主(zhǔ)要是央企或地方(fāng)国资所在(zài)的(de)行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是(shì)基(jī)于行业本(běn)身(shēn)基(jī)本面在今年会有重大的(de)向上变(biàn)化的(de)机会，比如火电，会(huì)受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今年市场成交量的放大(dà)，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同时，随着国(guó)有企业改革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企(qǐ)业会进入一(yī)个提质增(zēng)效、释(shì)放业绩的过(guò)程(chéng)。”章恒表(biǎo)示(shì)，中(zhōng)特估是(shì)过去(qù)5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的(de)，和他(tā)过去(qù)1至(zhì)2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中特估的投资(zī)机会，判断中(zhōng)特估的机会未(wèi)来三年(nián)分两个阶段。”融(róng)通红利(lì)机(jī)会基金(jīn)经理何龙表示(shì)，第一阶(jiē)段(duàn)也就是今年以数字经济和“一带一路”的(de)主(zhǔ)题(tí)普涨性(xìng)机(jī)会为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益率极高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性(xìng)机会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设计对(duì)国央经营管理价值(zhí)导(dǎo)向变(biàn)化(huà)，我们判(pàn)断经营成(chéng)果随之改变是一个慢变量，会在未来两年(nián)体现在(zài)每一个(gè)央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公司经营(yíng)层面可(kě)能发生显著正向变化的个股(gǔ)提前进(jìn)行布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露(lù)出不少(shǎo)基金在行动。国金证券研究(jiū)所数据(jù)显(xiǎn)示，偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓(cāng)股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有(yǒu)股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股(gǔ)在偏股(gǔ)主动型基金的持(chí)仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提(tí)高(gāo)。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大(dà)重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值(zhí)占2022年(nián)末(mò)股票总市值比例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金主动加仓(cāng)了(le)“中特估(gū)”概(gài)念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概(gài)念股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数(shù)据统(tǒng)计(jì)也显(xiǎn)示，一季度主(zhǔ)动偏股型公(gōng)募(mù)基金(jīn)对港(gǎng)股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企持(chí)股总市值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点(diǎn)时(shí)的(de)7.5％。

　　投研(yán)上加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系(xì)，正深刻影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到(dào)日常(cháng)的(de)投研流程和实践之中，不少基金公司在(zài)加大投研力(lì)量，更有(yǒu)专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙就(jiù)介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研究员(yuán)过去对国(guó)央企的固定(dìng)思维(wéi)，需要实地考察国央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意(yì)交流的契(qì)机，多花(huā)精力(lì)去(qù)进行跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行动上，要求研究(jiū)员将自(zì)己所覆盖(gài)行业的所(suǒ)有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研的的成果，了解国(guó)央企经营(yíng)思(sī)路和财务导向(xiàng)的(de)变化(huà)，结(jié)合行业趋(qū)势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的(de)，银(yín)华基(jī)金ETF业(yè)务(wù)总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入学习(xí)，对(duì)“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认(rèn)识(shí)市场体制机制(zhì)、行业产(chǎn)业结构、主体持续发展能力等(děng)方面所体(tǐ)现的鲜明中(zhōng)国元(yuán)素和(hé)发(fā)展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是(shì)在此(cǐ)基础上构建的具有时代特征和中国特色、符合国(guó)家(jiā)战略导向(xiàng)的估值体系(xì)，而不是简单套用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法(fǎ)，但是(shì)这(zhè)个概念所涉(shè)及(jí)到的行业和(hé)公司(sī)，一(yī)直(zhí)在发生的变化。”万(wàn)家基金经理(lǐ)章恒表示，万(wàn)家基金一(yī)直(zhí)非常关注传统产(chǎn)业的变化，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等(děng)多个领域，因此也是一定能够抓住中特(tè)估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同时(shí)，随着时局的变化(huà)，也在(zài)增加相关行(xíng)业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春表示(shì)，积极践行中国(guó)特(tè)色的估值体系是资本市场使命(mìng)，投(tóu)资(zī)者需要学习领会(huì)并(bìng)针对原有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行(xíng)改(gǎi)造，以(yǐ)适应(yīng)现实(shí)的需要。明确该体(tǐ)系的框架是第(dì)一位的工作，合理设置(zhì)指标也非(fēi)常(cháng)重要，投资(zī)者的(de)认可和实施是最终该体系能(néng)否具备(bèi)长期价值的基础。不(bù)过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误(wù)区，市场(chǎng)化认(rèn)可(kě)是基本(běn)的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企央企发展要(yào)符合(hé)国家战略发展发向，更需(xū)要承(chéng)担社会公共责任(rèn)等(děng)。而这些都应(yīng)该考虑进估值(zhí)体系之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的估(gū)值(zhí)方式要(yào)充分(fēn)体现企(qǐ)业的(de)社会价值与国家战略价值，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企业承担社会价值、符合国家战略(lüè)发展的价(jià)值？首要任(rèn)务就构(gòu)建中国特色的价自相矛盾选自哪本书作者是谁，自相矛盾选自哪本书作者是谁时期值评(píng)价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出发(fā)，现金(jīn)流(liú)折现为主要方法的单一价值估(gū)值体系，转向社会(huì)整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价(jià)值与国家战略价值。”博时(shí)基(jī)金指数与量化(huà)投(tóu)资(zī)部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结(jié)合国际通用规则(zé)，目前(qián)已经(jīng)形(xíng)成了初(chū)步的(de)企业社(shè)会价值评价体系，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上(shàng)市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续估值(zhí)，要重视股东(dōng)、员工(gōng)和社会责任等(děng)要素对企业稳健成长的(de)重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定(dìng)的现金(jīn)流(liú)、持续增(zēng)长的盈利(lì)、科技创新(xīn)对提升企业(yè)内在价值的积极作用(yòng)，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策(cè)略(lüè)构(gòu)建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的(de)量化(huà)指(zhǐ)标可以使用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负债率、研发(fā)经费投入强度(dù)等等。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估(gū)值思维(wéi)、估值结论、估值判(pàn)断上有(yǒu)变化，尤其是估(gū)值的方(fāng)法和指标上，他认(rèn)为其包括产业(yè)链(liàn)上下(xià)游的衡量、全(quán)要素成本等，以(yǐ)及在(zài)纵向和(hé)横向上的研究，强调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和(hé)可持(chí)续(xù)发(fā)展(zhǎn)等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业(yè)价值的关系。这些因素在(zài)对估(gū)值(zhí)结(jié)论和判断(duàn)的影响上(shàng)，也使得(dé)中国特(tè)色(sè)的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)与传统(tǒng)的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的(de)变化，还有估值结(jié)论和(hé)估值(zhí)判断(duàn)的变化，都是为(wèi)了更好地适应中国的(de)市(shì)场和经济(jì)特点，提(tí)供更精准、更(gèng)合(hé)理的(de)企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济(jì)学家魏凤(fèng)春直言，这(zhè)自相矛盾选自哪本书作者是谁，自相矛盾选自哪本书作者是谁时期需要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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