文丨明明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季(jì)结束后资(zī)金(jīn)利(lì)率自低位(wèi)持续上行，即便税期结(jié)束，资金利(lì)率却仍未回落(luò)，反(fǎn)而进一(yī)步走高。我们认为主(zhǔ)要是源于：①货(huò)币政策(cè)力度边(biān)际转弱；②税期走款叠加(jiā)4月信贷投(tóu)放情况较(jiào)好(hǎo)，导致(zhì)银行资金融出意愿(yuàn)与能力降低。③资(zī)金(jīn)较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑(lǜ)假(jiǎ)期和(hé)月(yuè)末(mò)因素，预计短期(qī)内，资金利率下行空间有限，波动幅度加大，建议投资者关注资金面的边际(jì)变化，警惕流(liú)动性(传统体育项目有哪些 传统体育游戏有哪些xìng)大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近期(qī)资金利率(lǜ)持续(xù)上行。

　　跨(kuà)季结(jié)束后资金利率自(zì)低(dī)位持续上(shàng)行，4月18-19日(rì)税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束后却并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上(shàng)行幅(fú)度更大。从隔(gé)夜(yè)利率角度观(guān)察，银(yín)行(xíng)与非银机构间流动性分层现象弱化(huà)；此外，隔夜利率(lǜ)与7天利(lì)率的期(qī)限(xiàn)利(lì)差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们(men)认为税(shuì)期结束，资(zī)金(jīn)不松，主要有以下(xià)几(jǐ)点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币(bì)政策力(lì)度(dù)边际转弱(ruò)。

　　稳健的货币政策坚持(chí)以我为主、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合理(lǐ)增长，确保利率水平合适(shì)，在追求经(jīng)济提振的同(tóng)时，也注重(zhòng)防范市场过热带来的金融风险。在满(mǎn)足广义流动性供需匹(pǐ)配(pèi)的(de)前提下，货币(bì)工具力度可能会有所回摆。从央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅(fú)增量续做，逆回购(gòu)投放低量操作，结构性工(gōng)具“有进有退”，均预示后续政策将(jiāng)更加“精准有力(lì)”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二，税期(qī)走款叠加4月信(xìn)贷投放(fàng)情况较(jiào)好，导致(zhì)银行(xíng)资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税(shuì)期缴款，而4月(yuè)通常(cháng)是缴税大(dà)月，因此走款可能对银行间(jiān)流动性带(dài)来了一定的压(yā)力。此外，参考近期(qī)票(piào)据(jù)利率走势，预计(jì)信贷增速传统体育项目有哪些 传统体育游戏有哪些较(jiào)一季度将(jiāng)会有(yǒu)所放缓，但4月预计(jì)仍将保持同比(bǐ)多增的(de)态势。税期缴(jiǎo)款叠加(jiā)信贷投放，银(yín)行(xíng)系统(tǒng)整(zhěng)体资金流(liú)出，因(yīn)此(cǐ)向同业融出的(de)意愿和能力有(yǒu)所(suǒ)降低。

　　▍其三，资(zī)金(jīn)较为拥挤可能会导致债市脆弱(ruò)性和敏感(gǎn)度增加，且投资者对于(yú)未来一(yī)个月资金利率上行(xíng)的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购成交量和我们测算的杠(gāng)杆率来看，虽然上周受(shòu)资金收紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依然(rán)处于历史相对积极的水平，导致债市(shì)敏感度增加。此外(wài)投资者对货币(bì)政策力度(dù)以及跨月资金面情况(kuàng)仍存担忧(yōu)，使得(dé)市(shì)场上(shàng)对于未来一个月内资金价格上(shàng)行(xíng)的预期(qī)更(gèng)为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望(wàng)：五一假期(qī)临近(jìn)，回购(gòu)资金的期限被动拉(lā)长，利率下行空间(jiān)有限。

　　月末往往财(cái)政集中支出，向市场释放资金；但跨(kuà)月前夕银行(xíng)资金融出意愿一般较低(dī)，预(yù)计(jì)资金波动幅度较大(dà)。对(duì)于债(zhài)市而言，短期(qī)交易主线或(huò)延续(xù)政策与基(jī)本面预期(qī)交易，预计利(lì)率以震荡走势为主(zhǔ)，建议投(tóu)资者关注资金面(miàn)的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示(shì)传统体育项目有哪些 传统体育游戏有哪些：

　　央行货币政策不及预期(qī)；经济复(fù)苏节奏不及预期；银(yín)行间(jiān)市场流动(dòng)性过快收紧。

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