王剑，CFA

　　每次银(yín)行股跌至过度低估时，股息率相(xiāng)应提升，会吸引绝(jué)对收益资金(jīn)买入，股(gǔ)价也(yě)逐步完成筑底(dǐ)。

　　近期，银行股已上涨半年，又一次因绝对收益资金追逐高(gāo)股息(xī)而(ér)上(shàng)涨(zhǎng)。

　　但事实(shí)上，银行(xíng)业经营层(céng)面(miàn)，也已经悄然(rán)发生一(yī)些向(xiàng)好的变化(huà)。

　　主要结(jié)论(lùn)

　　01

　　银行(xíng)

　　启(qǐ)动之谜

　　如果(guǒ)大家(jiā)觉得银行股是这几天才开始(shǐ)上涨，那么就大(dà)错特错了。事实(shí)是(shì)：

　　银行股自2022年10月底见底之后，已经持续上(shàng)涨了足足半年时间(jiān)了(le)……

　　这段时间的银行股涨幅达到27％，其中部(bù)分银(yín)行股涨幅甚至达到50％以(yǐ)上，非常(cháng)可观。当然，中间也不是一帆风(fēng)顺，2022年10月银行股快速下跌后(hòu)，迅速(sù)反弹。过完2023年(nián)春节后，却冲高回落，调(diào)整(zhěng)了近(jìn)两个月(yuè)时间(jiān)，跌(diē)幅不(bù)大，不到10％。然后于3月底开始上(shàng)涨，近期加(jiā)速(sù)上涨。

　　这种事情(qíng)并不是第一次发(fā)生(shēng)。过去银行股的大行情，都是(shì)在悄无声(shēng)息中默默(mò)上涨的，因(yīn)为银行股平时关注(zhù)度并不高。等到因几根大线性而吸引大家来关注时，已经涨幅不小了。

　　上(shàng)一次(cì)类似的(de)事情是(shì)2014年。或许(xǔ)经历(lì)过的人都(dōu)能记得，2014年(nián)11月，因为一次比较意外的(de)“双(shuāng)降(jiàng)”（降息(xī)、降准），金融股拔地而起(qǐ)。但在(zài)此之前，银行指标大(dà)约(yuē)在3月见底，然后不声不(bù)响(xiǎng)地开始回升，到11月时，8个月左右时间，涨幅(fú)22％。

　　其他几(jǐ)次银(yín)行(xíng)股见底，也(yě)有类似的情况：没(méi)有明确利好，没有(yǒu)明确新闻(wén)，银行股(gǔ)却自己(jǐ)慢慢从底部(bù)爬起(qǐ)来(lái)了。

　　是谁(shuí)先知先觉？

　　为行情归因并不(bù)容易(yì)，因为(wèi)很(hěn)难验证。如(rú)果(guǒ)确实(shí)没有(yǒu)实质性利好(hǎo)，那么只能从资(zī)金面去猜测：可能是估值便宜到(dào)很多(duō)资金愿意(yì)出手了。由(yóu)于(yú)银行盈利能力非常稳定，估值(zhí)低(dī)往往(wǎng)意味着(zhe)股息(xī)率(lǜ)高(gāo)。因为：

　　ROE稳(wěn)定，分红率稳定，PB越低则股息率越高(gāo)。

　　而若PB低至一定(dìng)水平时，股息率(lǜ)就(jiù)会非常诱人。比(bǐ)如近年(nián)来，大(dà)行(xíng)的ROE在10％以上(shàng)，分红(hóng)率(lǜ)30％左右，PB一度(dù)低(dī)至0.5倍以下(xià)，那么计算出来的股(gǔ)息率高达6.6％，非(fēi)常(cháng)可观。

　　这就好比一(yī)只票息率(lǜ)6.6％的可转债(zhài)。如果盈利能力(lì)保持，则后续每年收(shōu)取(qǔ)6.6％的“利息(xī)”，如果股价上涨，还能享受资本利得。当然，如果股价再跌，或盈(yíng)利能(néng)力（ROE）、分(fēn)红率下降，则会遭受损(sǔn)失。但由于(yú)ROE已在(zài)底部(bù)，近期很难再降(jiàng)了(le)。因(yīn)此，这就非常(cháng)像一张可转(zhuǎn)债，其市价下跌时，会有个估值(zhí)下限，即“债券价值”。

　　于是，其投(tóu)资(zī)价值就出来了(le)。如果这张“可转(zhuǎn)债(zhài)”的(de)票息(xī)率(lǜ)高到一定(dìng)程度(dù)，显著高(gāo)过一(yī)些资金的成本，那么这些资金(jīn)自然愿意参与。

　　这样(yàng)，银行股就形成一个(gè)隐形的“估值底”，当(dāng)估值低(dī)至一定水平时，股(gǔ)息率诱人，就会有(yǒu)人参与。

　　当(dāng)然，这个估值(zhí)底在某(mǒu)些情(qíng)况下(xià)会被打破，即(jí)因为一(yī)些负面因素的(de)存在，导致市场先生觉(jué)得(dé)银行股的估值(zhí)或(huò)盈利能力(lì)还将下行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁(shuí)在卖

　　因此，银行股(gǔ)那(nà)种悄无声息的(de)底部，可能并没(méi)有什么(me)实质利好，就是有些看(kàn)中股(gǔ)息率的资金(jīn)默默(mò)买入，把(bǎ)底部给买出来了(le)。

　　这(zhè)是些什(shén)么样的(de)资金呢？

　　首先可以排除的就是以股票(piào)型公募基金为代表的机构投资者。因为他们的考核要(yào)求(qiú)是(shì)相(xiāng)对收(shōu)益，因此(cǐ)在大多数(shù)时候，他们不会因(yīn)为股息率诱人而买入，他们的任务(wù)是战胜自己(jǐ)基金(jīn)的基准(zhǔn)，或者战胜(shèng)可(kě)比基金同仁(rén)。所以(yǐ)，即使股息率高，他(tā)们也很难做出赚(zhuàn)取股息(xī)率的(de)决策，这不是他们的考(kǎo)核目标。

　　因(yīn)此，银行(xíng)股(gǔ)从底部开始悄悄上涨的这段时(shí)间，公募基金参(cān)与很低，这次也不例外。

　　从数据上也可验证：从33家银(yín)行股2022年(nián)底(dǐ)基金持仓比重来看，比重越低，期间（过去半年，后(hòu)同）涨幅越大，比重越高(gāo)则涨幅越小。

　　除(chú)了公(gōng)募(mù)基金(jīn)，其他类似(shì)考(kǎo)核的(de)机构投(tóu)资者也是类似。

　　从数据上看，我们(men)确实看到，2023年(nián)第一季度(dù)较上(shàng)年末，大部分A股银行(xíng)股(gǔ)的基(jī)金持仓比例是下降的，有些个股甚至降幅不(bù)小。

　　（一(yī)季度基金持股比重降幅；单位：个百(bǎi)分点；来源：WIND）

　　回顾第一(yī)季度，银行指数走(zǒu)了(le割韭菜是什么意思网络，网络上割韭菜是什么意思)个过山车，先是上涨，然(rán)后(hòu)春(chūn)节后(hòu)下跌（这(zhè)段时(shí)间刚(gāng)好是人工智(zhì)能概(gài)念股大涨，因此机构投资者有可能(néng)是卖出银行(xíng)等(děng)股票，换仓(cāng)至计算机股(gǔ)票）。到了(le)4月(yuè)初，人(rén)工智(zhì)能(néng)等板块行情回(huí)落后，银行股(gǔ)重拾升势，且涨幅加速(sù)。春节后的这(zhè)段时间(jiān)，银行股(gǔ)刚好和(hé)人工智能走出了一个完美的“对(duì)称”走势。

　　而其他投资者(zhě)，比如个人、外资、自营、保(bǎo)险、资管等，则可能是(shì)买入的。因为这些资金(jīn)不考核(hé)相对收益，更多(duō)的是(shì)追(zhuī)求绝对收益，因此(cǐ)有可能是高股(gǔ)息股票的青睐者。

　　而(ér)决定他们买入的因素(sù)中，资(zī)金成本应该是个重要因素。目前，我国(guó)近(jìn)期(qī)市场利率较低、资(zī)金(jīn)充沛，其(qí)他可替(tì)代的投资(zī)机会(huì)较少(shǎo)，因此股(gǔ)息率显得诱人。同(tóng)时，美国(guó)加息接近尾声(shēng)，他们的(de)资金成本也有望下行，我国高股息股(gǔ)票也有吸(xī)引力。

　　然后(hòu)我们通过数据(jù)来(lái)加(jiā)以(yǐ)验证。

　　割韭菜是什么意思网络，网络上割韭菜是什么意思从2023年一季度情况来看，外资确实在(zài)买入大(dà)行，并且(qiě)数量(liàng)还不少(shǎo)。不过保险资金却是有进(jìn)有出，这一点有(yǒu)点与我们预期(qī)不符(fú)。基(jī)金主要(yào)在卖出(chū)。此(cǐ)外，还有些一般法人、其他(tā)投资者在(zài)买入。

　　（一(yī)季(jì)度各类投资者持股(gǔ)变化(huà)数(shù)；单位：亿股；来源(yuán)：WIND）

　　整体而言，结论大致成(chéng)立(lì)，即：在银行股(gǔ)估值极(jí)低的时候，追求绝对收益的资金(jīn)买入了高股息率的个股。

　　从散点图上也可以清晰看到这(zhè)一(yī)点：

　　因此(cǐ)，这(zhè)次行(xíng)情，和历(lì)史(shǐ)上(shàng)很多次银行底部启动一样，很可能是青(qīng)睐高股息率的资金，买入低估值、高股(gǔ)息率的银(yín)行股。而他们的口味与(yǔ)公募基金刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以(yǐ)上分析，说明了过去半年的银行股行(xíng)情，是追求绝对收益的资金，买入了高股息率的银(yín)行股。眼下，很多(duō)银行(xíng)股(gǔ)股息率依然(rán)较高(gāo)，而资金面依然宽松(sōng)，那么这些(xiē)高股息(xī)率股票(piào)对绝(jué)对收益资金依然是有吸引力的。

　　那么在(zài)银(yín)行(xíng)业的经(jīng)营层面，有(yǒu)没(méi)有实质变化呢？

　　我(wǒ)们在3月(yuè)曾经提(tí)出，过去三年期间(jiān)的一些特殊政(zhèng)策(cè)，已经出(chū)现调整(zhěng)的迹象，银行业将要进入新的均(jūn)衡格(gé)局(jú)。比如，在普惠小微(wēi)领域，过去几年大行(xíng)承(chéng)担了一些(xiē)监管要求，每年普惠小微信贷的增长非常快(kuài)，投放利率很低(dī)，这对(duì)小微金融市场格(gé)局造成了较大影响，尤其是(shì)对一些原(yuán)来从事小微(wēi)业务的中小银行造成压力。

　　【深度】大小(xiǎo)行小微金融逐(zhú)步(bù)达到新均衡

　　而在4月27日，银保(bǎo)监会(huì)办公厅发布《关于2023年加力提升小(xiǎo)微企业金融服(fú)务质量的通(tōng)知》（银保监办发(fā)〔2023〕42号(hào)），对工(gōng)作(zuò)要求有(yǒu)了一些调整。比(bǐ)如，不再提“两增(zēng)”（指单户授信总额1000万元以下小微企业贷款同比增速不(bù)低于(yú)各项贷(dài)款同比增速，有贷款(kuǎn)余额的户数不低(dī)于上年同期水(shuǐ)平）要求，不再(zài)刚性要求降低小微信贷利率，而是(shì)要求“合理(lǐ)确定贷款利率”，不再提“应延尽(jǐn)延(yán)”。

　　除了(le)小微金融领域，其他方面的工作(zuò)要求也陆续(xù)从(cóng)过去三年的阶段性政策(cè)，慢慢回归至常态化。

　　而银行业(yè)这几年(nián)由(yóu)于净息差显著回落(luò)，盈(yíng)利能力也渐渐接近(jìn)合理(lǐ)利润底线。因(yīn)为(wèi)银行业需要留存一定的利润(rùn)用(yòng)于补充(chōng)资本，进(jìn)而支持下一期(qī)的信(xìn)贷投放，因此(cǐ)利润(rùn)并(bìng)不(bù)是越低越好，需要(yào)维(wéi)持一个合(hé)理利(lì)润(rùn)。而目前盈利能力(lì)已经接近这一底线，所以政(zhèng)策也会相应调整了。

　　【随笔】什(shén)么是银行的合理(lǐ)利润和合理息差

　　可见，行(xíng)业的一些(xiē)情况已经(jīng)悄悄发生变化了。

　　那么，有没有(yǒu)一种可(kě)能：那些买入高股息(xī)股票的投资者中，真有(yǒu)些先(xiān)知先觉者，已经(jīng)嗅到了不一样的味道？

　　本文为金融业研(yán)究方(fāng)法探讨。本文不是证券研(yán)究报告，不构(gòu)成任何投资建议，涉及个股也仅为举例或陈(chén)述事实之用，不代表我们对他(tā)们的证券(quàn)或产品的(de)推荐。具体(tǐ)投(tóu)资建(jiàn)议请参考我们的研究报告(gào)。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 割韭菜是什么意思网络，网络上割韭菜是什么意思