5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发(fā)布公告(gào)称，其累计有效认购(gòu)申请(qǐng)份额总额超过(guò)20亿份(fèn)发行上限，将启动(dòng)比例配(pèi)售。这则小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及今(jīn)年一季度(dù)，一些(xiē)基(jī)金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中(zhōng)特(tè)估概(gài)念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为(wèi)市场关(guān)注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投(tóu)研人(rén)士，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这(zhè)些(xiē)焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报(bào)发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对(duì)“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现(xiàn)启动“比例配售”情况，今(jīn)年场(chǎng)内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获(huò)批发行，更(gèng)有扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估(gū)”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的一(yī)个催(cuī)化因素就是积(jī)极推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下(xià)半年，中(zhōng)特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基(jī)金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金经理杨(yáng)振建就(jiù)表示，近期(qī)密集申报的(de)国央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可(kě)以更好支(zhī)持央(yāng)国企的估值重塑。

　　黄喉要煮多久，黄喉要煮多久才能熟火锅“央企ETF的发(fā)行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年(nián)以来(lái)公(gōng)募基(jī)金发(fā)行整体平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国央(yāng)企主题(tí)基(jī)金申报和(hé)发行(xíng)，行情(qíng)火热下(xià)将为(wèi)市场带来增量(liàng)资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银(yín)华(huá)基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王(wáng)帅(shuài)认为，公募基金积极布(bù)局(jú)央国企(qǐ)主题基金，一(yī)方面(miàn)是因为新一(yī)轮深(shēn)化国企改革的(de)大幕(mù)将(jiāng)拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸(tū)显，该(gāi)主题(tí)的基金将为投资(zī)者提供更(gèng)丰富的工具以参与到央国企投资。另一(yī)方面(miàn)是落实公募基金行(xíng)业高质(zhì)量(liàng)发展(zhǎn)的(de)要求，引导更多资金参与央国企改革，更好(hǎo)发(fā)挥公募基金服务(wù)资本(běn)市场改革、服务实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行(xíng)将为(wèi)央企(qǐ)相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛(sài)道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显，中(zhōng)特估和(hé)人工智(zhì)能成(chéng)为两(liǎng)大明(míng)显的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷(lěng)却(què)，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理(lǐ)章恒(héng)直言(yán)，自己目(mù)前重点关注三大行业(yè)，火电、券(quàn)商、军(jūn)工，这三大行业主要(yào)是央企或地方国资所在的(de)行(xíng)业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本(běn)面(miàn)在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上变(biàn)化的机(jī)会(huì)，比如火电，会受益(yì)于煤炭价格的(de)下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈(yíng)；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量(liàng)的(de)放大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随(suí)着国有(yǒu)企业(yè)改革的(de)推进，大(dà)概率(lǜ)这(zhè)些企业会进入(rù)一个(gè)提(tí)质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过(guò)去5年10年改革的(de)成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投资(zī)思路也非常(cháng)吻合，为在下(xià)半(bàn)年抓住这波中特估的投(tóu)资机会做(zuò)好了(le)准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重视中特估(gū)的投(tóu)资机(jī)会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机(jī)会基金经(jīng)理何龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就是今年(nián)以(yǐ)数字经济(jì)和“一(yī)带一路”的(de)主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会(huì)迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性(xìng)机会消散以后，基(jī)于顶层设计对国央(yāng)经营管理价值导(dǎo)向变化(huà)，我们判(pàn)断经(jīng)营(yíng)成果随之改变是一(yī)个(gè)慢变量(liàng)，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙(lóng)强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营(yíng)层面可能(néng)发生显著正向变化的个股(gǔ)提前进行布(bù)局，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其实一(yī)季报已经显(xiǎn)露出(chū)不(bù)少基金在行动。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)股票池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露(lù)的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比(bǐ)例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓(cāng)中，占比明显提(tí)高(gāo)。上述数(shù)据(jù)显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大(dà)重仓股的(de)数据(jù)，剔除(chú)个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的(de)市值(zhí)占2022年(nián)末(mò)股票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主(zhǔ)动加仓了(le)“中特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末(mò)不持(chí)有“中特估(gū)”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏(piān)股型公募基(jī)金对港(gǎng)股(gǔ)央国企的持股市值比重达到2019年以来的(de)新(xīn)高，港股央国企持股总(zǒng)市(shì)值(zhí)占港股(gǔ)持股总市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门的(de)股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中国(guó)特色估值(zhí)体系，正深刻(kè)影响基(jī)金公(gōng)司(sī)的投研(yán)，落实到(dào)日(rì)常的投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司(sī)在加大投(tóu)研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层(céng黄喉要煮多久，黄喉要煮多久才能熟火锅)设计改变研(yán)究(jiū)员过去对国央企的固(gù)定(dìng)思维(wéi)，需(xū)要实地考察国央企，并且需(xū)要(yào)利用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精(jīng)力去(qù)进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通基金在行动上(shàng)，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行(xíng)业的(de)所(suǒ)有国央企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的(de)成果(guǒ)，了(le)解(jiě)国央(yāng)企经营思路(lù)和财务(wù)导向的变化(huà)，结合行业趋势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示(shì)，通过(guò)深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的(de)认识：首先(xiān)要认(rèn)识市场体制机制(zhì)、行业产业(yè)结构、主体持续(xù)发(fā)展能力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜明(míng)中国元(yuán)素和(hé)发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基(jī)础(chǔ)上构建的具(jù)有时代特征(zhēng)和中国特色、符合(hé)国家(jiā)战略导向的估值(zhí)体(tǐ)系，而不(bù)是简单(dān)套用国外(wài)的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及(jí)到的行业和公(gōng)司，一直(zhí)在发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等多个(gè)领域(yù)，因此也是一(yī)定(dìng)能(néng)够抓住中特(tè)估这波(bō)行情的(de)机会(huì)的。同时，随(suí)着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春表示(shì)，积极践行中(zhōng)国(guó)特色的估(gū)值体(tǐ)系(xì)是资本(běn)市场使命，投资者需要(yào)学习领会(huì)并针对原有的估(gū)值体系进行改造(zào)，以(yǐ)适应现实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一位的工作，合(hé)理设置指标也(yě)非常重(zhòng)要，投资者的认可和实(shí)施是最(zuì)终(zhōng)该体(tǐ)系能否(fǒu)具备长期(qī)价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可(kě)是基本(běn)的常识，不可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经(jīng)济(jì)的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企发展(zhǎn)要符合(hé)国家战略(lüè)发(fā)展(zhǎn)发向，更(gèng)需要承(chéng)担社(shè)会(huì)公共责任(rèn)等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对(duì)于国央企的估(gū)值方(fāng)式(shì)要充分(fēn)体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了(le)初步的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国(guó)有(yǒu)企业承担(dān)社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建中国特色的价(jià)值(zhí)评价体系，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估值(zhí)体系，转向社(shè)会整体价(jià)值观念、纳(nà)入中国(guó)特色的ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体(tǐ)现企(qǐ)业(yè)的社会价值(zhí)与(yǔ)国(guó)家战略价值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国(guó)资委(wěi)指导国(guó)内团队对于中国(guó)特色ESG披(pī)露与评价体(tǐ)系不断探(tàn)索(suǒ)，结合(hé)国际通(tōng)用规则，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上(shàng)市公司(sī)环境、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经理王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估”应该是(shì)注重(zhòng)企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的可持续估(gū)值，要重(zhòng)视股东、员工和社会责任等(děng)要素对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视(shì)稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对(duì)提(tí)升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提高估值定价模型(xíng)的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构(gòu)建(jiàn)等实务(wù)工(gōng)作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟的量化(huà)指标可以(yǐ)使用，包括净资产(chǎn)收益(yì)率(lǜ)、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王(wáng)帅也(yě)表示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精(jīng)选基金经(jīng)理(lǐ)李欣(xīn)更细致(zhì)分(fēn)析在估(gū)值思(sī)维、估值结(jié)论、估值判断上(shàng)有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的方法和指标上，他认(rèn)为其包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本(běn)等(děng)，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向上(shàng)的研究(jiū)，强调政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争(zhēng)力和(hé)可持续发展等(děng)各种因素与企业价值的关系。这(zhè)些因素在对估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特色(sè)的估值(zhí)体(tǐ)系与传统的估值(zhí)体系(xì)有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的变化，还(hái)有估(gū)值结论和估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是为了更好地适应中(zhōng)国的(de)市场和经(jīng)济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要(yào)在实践中进行(xíng)探索，目前尚没有公认(rèn)的指标(biāo)可(kě)以使用。

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