5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发布公告(gào)称，其(qí)累计有效认购申请(qǐng)份额(é)总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这(zhè)则小(xiǎo)公告(gào)体现出市(shì)场(chǎng)对这一(yī)“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资(zī)金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国(guó)基(jī)金报采(cǎi)访(fǎng)多(duō)位(wèi)投研人士(shì)，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金发行，市场(chǎng)对此充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这(zhè)一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成催化因素(sù)的(de)，近期银行(xíng)股大涨的一(yī)个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多(duō)主(zhǔ)题基(jī)金的申(shēn)报发行，我认为确实会成(chéng雨水淋过的衣服晒干还能穿吗，雨水淋过的衣服晒干还能穿吗)为(wèi)引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在向好，下半年，中特(tè)估(gū)有可能独领风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示(shì)，近期密集申报的国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基金发行(xíng)整(zhěng)体平淡，近期(qī)多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金(jīn)申报和(hé)发行(xíng)，行情火热下将为(wèi)市场带来增量资(zī)金，有(yǒu)望(wàng)推动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金(jīn)积(jī)极(jí)布局(jú)央(yāng)国企主(zhǔ)题基金，一方面是(shì)因为新(xīn)一轮(lún)深化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠(dié)加“中特(tè)估”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市(shì)公(gōng)司的投(tóu)资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央国(guó)企(qǐ)投(tóu)资。另(lìng)一方(fāng)面是落实(shí)公募基金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更(gèng)多资(zī)金参与央(yāng)国企(qǐ)改革，更好发挥公(gōng)募基金服务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)为央企相关(guān)标的和板块(kuài)带来增量(liàng)资金，提(tí)升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明显，中特估和人工(gōng)智能成(chéng)为两大(dà)明显的主线，而新能源等前期(qī)热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下(xià)，一些基金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金基金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是(shì)央企(qǐ)或(huò)地方(fāng)国资所在的行业(yè)，民(mín)营(yíng)企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行业(yè)本身(shēn)基(jī)本面在今(jīn)年会有重大的向上(shàng)变化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会(huì)受益于煤炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商，会(huì)受(shòu)益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利(lì)大幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随(suí)着(zhe)国有企(qǐ)业改革的推进，大(dà)概(gài)率这些企业会进入一(yī)个(gè)提质增效、释放(fàng)业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始重视(shì)中特估(gū)的投资机会，判(pàn)断中雨水淋过的衣服晒干还能穿吗，雨水淋过的衣服晒干还能穿吗特估的(de)机会(huì)未来三年分两个(gè)阶段(duàn)。”融通(tōng)红利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也就是今年以数(shù)字经(jīng)济(jì)和“一带(dài)一路”的主题普涨性机(jī)会为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年(nián)，在(zài)主(zhǔ)题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层设(shè)计对(duì)国央(yāng)经营管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果(guǒ)随之改变是一(yī)个慢变量(liàng)，会在未来两年体现在每(měi)一个央国企(qǐ)的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司(sī)经(jīng)营层面可能发生显著正向变化(huà)的个股提前(qián)进行布(bù)局，比如医药和消费(fèi)等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出(chū)不少基金在(zài)行动。国金证(zhèng)券研(yán)究所数据显示，偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年年(nián)报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持有(yǒu)股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基金持(chí)有(yǒu)股票(piào)市值比(bǐ)例提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股在(zài)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的数(shù)据(jù)，剔(tī)除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的(de)市(shì)值占2022年末股票总市(shì)值比例，一(yī)季(jì)度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据(jù)统计也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公募(mù)基金对港股央国(guó)企的(de)持股市值(zhí)比重达到(dào)2019年以来(lái)的新(xīn)高，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市值(zhí)占港股(gǔ)持股总市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专(zhuān)门的股票库(kù)

　　可以说(shuō)中国(guó)特(tè)色(sè)估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日常(cháng)的(de)投研流(liú)程和实践之(zhī)中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国(guó)央企股票库(kù)。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙就(jiù)介绍，一(yī)方(fāng)面，从顶层设计改变研究(jiū)员(yuán)过去对(duì)国央(yāng)企(qǐ)的固定(dìng)思(sī)维，需(xū)要实地考察(chá)国央(yāng)企，并且需(xū)要(yào)利用当前(qián)国央企愿意(yì)交(jiāo)流的(de)契(qì)机，多(duō)花(huā)精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上(shàng)，要求研(yán)究员将自己所覆盖行业(yè)的所有国央(yāng)企构(gòu)建专门(mén)的(de)股(gǔ)票库，并进行长期(qī)跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其实地调研(yán)的的成果，了(le)解(jiě)国央企经营(yíng)思路和财务导向的变化，结(jié)合行(xíng)业(yè)趋势和特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的(de)重视。他表(biǎo)示(shì)，通(tōng)过深(shēn)入学(xué)习，对“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体制机(jī)制、行(xíng)业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面(miàn)所体(tǐ)现的(de)鲜明中(zhōng)国元(yuán)素和发展阶段特(tè)征，“中特估(gū)”应该是在此基础上(shàng)构(gòu)建的具有时代特征和中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而不是(shì)简单(dān)套(tào)用国外(wài)的传统估(gū)值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是这个概念所涉(shè)及到的(de)行业和公司，一直在(zài)发生(shēng)的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示(shì)，万(wàn)家基金一直(zhí)非常关注传统产业的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多(duō)个(gè)领域，因此(cǐ)也是一定(dìng)能够抓住中特估这波行情的机(jī)会(huì)的。同时，随着时局(jú)的(de)变化，也在增加(jiā)相关(guān)行业(yè)的(de)研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春(chūn)表示(shì)，积极(jí)践(jiàn)行中国(guó)特色的(de)估值(zhí)体系(xì)是资(zī)本市场使(shǐ)命(mìng)，投(tóu)资者需要(yào)学(xué)习领(lǐng)会并针(zhēn)对原有的估值体系进行(xíng)改造，以适应现实的需要(yào)。明确(què)该(gāi)体系的框架是第一(yī)位的工作，合理设置指(zhǐ)标(biāo)也非常重要，投资者的认(rèn)可和实施是最终(zhōng)该体(tǐ)系能否具备长期(qī)价(jià)值的(de)基础。不过，他(tā)也提醒，人(rén)为的拔估值是(shì)很大的认知(zhī)误(wù)区，市场化认可是(shì)基(jī)本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社(shè)会价值与国(guó)家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发展要(yào)符合国(guó)家战略发(fā)展发(fā)向，更需要(yào)承担社(shè)会(huì)公共责任等。而这些都应(yīng)该考虑(lǜ)进估值体系(xì)之(zhī)中(zhōng)，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于国(guó)央企的估(gū)值方式(shì)要充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值、符合国家战略发(fā)展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务(wù)就(jiù)构建中国(guó)特色的(de)价值(zhí)评(píng)价体系，改变(biàn)从以私(sī)人股东权益出发，现金流折现为主要(yào)方(fāng)法的单一价值估值体系(xì)，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的(de)ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值(zhí)。”博时(shí)基金指数与量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近(jìn)年来(lái)国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结(jié)合国际(jì)通用(yòng)规(guī)则，目前已经形成了初步(bù)的企业社(shè)会(huì)价值(zhí)评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南(nán)》、《中央(yāng)企(qǐ)业(yè)上(shàng)市公司环境、社(shè)会(huì)及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理王帅也(yě)认为(wèi)，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价(jià)值的可持续估(gū)值，要重视股东、员(yuán)工(gōng)和社会责任等(děng)要素对企(qǐ)业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创(chuàng)新(xīn)对提升企业内在价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值定价模(mó)型的科学性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略(lüè)构建(jiàn)等实务工作中，都有成熟的(de)量化指(zhǐ)标可(kě)以使用，包括净(jìng)资产收益率、营业现金(jīn)比率、资产负债率、研发经(jīng)费投(tóu)入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理李欣更(gèng)细致分(fēn)析在估值思(sī)维、估值结(jié)论(lùn)、估值判断(duàn)上有变(biàn)化，尤其(qí)是估值的方法和指标(biāo)上，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要(yào)素成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各(gè)种因素与(yǔ)企业价值的关系。这些因素在对估(gū)值(zhí)结论和判断的影(yǐng)响上，也使得(dé)中国特色的估(gū)值体(tǐ)系与传(chuán)统的(de)估值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维的变化，还有(yǒu)估(gū)值(zhí)结论(lùn)和估值判断(duàn)的变化，都是为(wèi)了(le)更好地适应中国的市(shì)场和经济特(tè)点，提供更(gèng)精准、更(gèng)合理(lǐ)的(de)企业估值信(xìn)息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学家(jiā)魏凤(fèng)春直(zhí)言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有(yǒu)公认的指标(biāo)可以使用。

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