“现在的房地产(chǎn)很难再出(chū)现像过去十年的系统性行情(qíng)。”思睿集团(tuán)合(hé)伙人(rén)、首席经济学家洪灏(hào)向《红周(zhōu)刊》表示，房地产行(xíng)业分化的愈加明(míng)显(xiǎn)，让(ràng)机构(gòu)和投资者的(de)关注度从板块(kuài)向单(dān)个标的转移。上海利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出(chū)，从行业(yè)来(lái)看，无(wú)论(lùn)是(shì)业绩，还是(shì)估值，房地产都(dōu)已经双(shuāng)杀到了最底部，而且(qiě)是反复(fù)地杀到了底部，再往下的(de)空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那(nà)么(me)如何寻(xún)找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地(dì)产赛道(dào)中进行(xíng)选择，需要非常(cháng)小心，避(bì)免(miǎn)选了半天，标的公司出现爆(bào)雷(léi)的情况。除此之(zhī)外，洪灏指(zhǐ)出，需要(yào)满足以(yǐ)下三个基准：有(yǒu)大的国资(zī)背景的、杠杆率较低的(de)、此前没有踩过红线的(de)。

　　他还表示，如果关注一下(xià)今年(nián)房地产的开发资(zī)金来(lái)源(yuán)，可以发现(xiàn)，其实(shí)银行的信贷倾向是不太愿意(yì)给房企贷款的，房企的主要(yào)资金来源来(lái)自(zì)新盘的销售(shòu)。但今年(nián)新房的销售情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企能(néng)从银行拿到钱(qián)，其实(shí)主要还是(shì)那些(xiē)有(yǒu)国企背景的房企(qǐ)，民营房企(qǐ)相(xiāng)对比(bǐ)较困难(nán)，所以整个行业出食盐水的化学式怎么写，石灰水的化学式怎么写现(xiàn)了一(yī)个很明显的分(fēn)化，无论是在销售，还是融(róng)资(zī)等各个方面都(dōu)非常明显。现(xiàn)在有国资背景的(de)房(fáng)企(qǐ)在资(zī)本(běn)市场表现(xiàn)相对较好，但没有国资背景的(de)民营房企股(gǔ)价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则(zé)向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业(yè)的成本优势，更(gèng)具体一点，就是它的净借贷(dài)水平(píng)（净负债(zhài)率）是不是行业(yè)内的(de)最低水平；利润率是不(bù)是(shì)行业内(nèi)最高的(de)；融资成(chéng)本是否是行业内最低的；建安(ān)成本是否也是业(yè)内最低的；这(zhè)些都(dōu)是我们看重(zhòng)的一(yī)家房企的综合(hé)成本。

　　需要注意的是，能够同时满足(zú)上述条件的房企并不多。即(jí)便是在国(guó)央(yāng)企中，仍有(yǒu)部分房企(qǐ)出现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的趋势(shì)。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截(jié)至2022年末(mò)，天房发(fā)展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中交地产、中国(guó)武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外(wài)，城(chéng)建(jiàn)发展(zhǎn)、京投发(fā)展、光(guāng)明地产、云南(nán)城投、首开股(gǔ)份、珠江股份(fèn)、城投(tóu)控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进(jìn)扩张房(fáng)企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳(wěn)健特(tè)色(sè)的国央企房企(qǐ)，其财务指标称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注意(yì)的是(shì)，在(zài)2022年，不少国(guó)企，甚(shèn)至地方国企开(kāi)始大(dà)举扩张。而这无疑又(yòu)进一(yī)步考验着国(guó)央企的资金链(liàn)情(qíng)况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度的张弛有度(dù)尤(yóu)为重(zhòng)要，节奏把(bǎ)握准确(què)，有助于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，以及过于激进(jìn)的扩张拿地节奏也有可能让(ràng)房(fáng)企重蹈(dǎo)此前(qián)的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行(xíng)举例，它(tā)从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年的净借贷(dài)比例(lì)都(dōu)维持在(zài)33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企(qǐ)明显感觉到机会来了，其开始在(zài)一线(xiàn)城市(shì)进行大举拿地，净(jìng)负(fù)债率也由此前的33％左右水准提高到(dào)45％左(zuǒ)右，涨了(le)接(jiē)近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购入地块也实现了快速(sù)的开盘利用(yòng)率，预计今年(nián)会有更多的(de)楼盘入市。像这(zhè)类企业就符合“最后的赢家”的(de)特点。一方面，在于它本身储(chǔ)备了很多(duō)弹药(yào)，去(qù)年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市，另(lìng)外一半也主要集中在强二线和二(èr)线(xiàn)城市；另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，它的扩张(zhāng)是有(yǒu)节(jié)制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相(xiāng)反，有些(xiē)房企的扩张速(sù)度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营企业的影子(zi)。虽然说，见(jiàn)到机(jī)会时要出手，但出手的章(zhāng)法仍要小心，如果负(fù)债率扩张得太快，但(dàn)未(wèi)来的(de)两年市场没(méi)有想象(xiàng)得那么好(hǎo)，可(kě)能会(huì)重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡(héng)量一(yī)家房企(qǐ)的扩(kuò)张速度是否激进？陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》表示，主(zhǔ)要还是看房(fáng)企的净负债率水平(píng)，在我(wǒ)看来，这个(gè)比(bǐ)例(lì)如果超过60％，就是扩张得过(guò)于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不(bù)得高于100％要(yào)更加严格(gé)。陈昊扬(yáng)解释，当(dāng)前房地(dì)产行业的复苏速度并(bìng)没(méi)有那么快，所以要规避公司净负债(zhài)率提高到一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿地(dì)较(jiào)积极(jí)的房企梳理发现，中交(jiāo)地产、中国金茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债(zhài)率都(dōu)在60％之(zhī)上。其(qí)中，中(zhōng)交地产净负债率持(chí)续居(jū)高(gāo)不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜(xiān)明对比的是，华润(rùn)置地、中国海外发(fā)展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商(shāng)蛇口、龙湖集(jí)团等房企在践行(xíng)较积极的拿地策略的同时，也较好地控(kòng)制了公司的扩张速(sù)度与净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团(tuán)等个(gè)别民(mín)营(yíng)房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬(yáng)指出，实际上(shàng)，他(tā)们是以同(tóng)一筛选标准来看国央企与民(mín)营房企(qǐ)，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融(róng)，这样，国央企自然(rán)而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽(suī)然(rán)对比民(mín)营房(fáng)企，机构更加看好国央企，但这也并不意味着，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发(fā)现，仍有少数民营房企同(tóng)样受(shòu)到(dào)机构的青睐。比(bǐ)如，根据(jù)2023年一季报，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中新进了(le)“中国工(gōng)商银行(xíng)股份有限(xiàn)公司－景顺长城(chéng)中国回报(bào)灵活配(pèi)置混合型证券投资(zī)基金”“全国社保基金一一六(liù)组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿(yì)私募珠海阿巴马资产管理有限(xiàn)公司就长期持有滨江集团。根据(jù)一季(jì)报，该资(zī)产公司(sī)的几只产(chǎn)品(pǐn)合计持有滨江食盐水的化学式怎么写，石灰水的化学式怎么写集团9543万股，约(yuē)占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受(shòu)青(qīng)睐(lài)，和其自身的基(jī)本面表现存在一定(dìng)关系。2020年(nián)以(yǐ)来(lái)的近(jìn)三年时间(jiān)，房地(dì)产市(shì)场整(zhěng)体在走“下坡(pō)路”，但作为杭州本土房(fáng)企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表现、销售规模、新(xīn)增(zēng)土储、股价(jià)表现等(děng)多(duō)维(wéi)度都(dōu)表现了较强(qiáng)的增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江(jiāng)集团扣非归母(mǔ)净利润依次(cì)为(wèi)21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一(yī)季度(dù)，滨(bīn)江(jiāng)集团更是实现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿(yì)元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍(réng)能(néng)保持自(zì)身(shēn)业绩的(de)持续增(zēng)长，和滨江(jiāng)集团扎(zhā)根杭州的(de)战略(lüè)布(bù)局关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七(qī)成营收来自(zì)杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营收(shōu)比重只占(zhàn)到近六成。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨(bīn)江集团在杭(háng)州的土(tǔ)储补充(chōng)同样较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续稳(wěn)居杭州(zhōu)的本(běn)土(tǔ)第一。

　　而滨江集团(tuán)在(zài)杭(háng)州的较突出表现，也(yě)让(ràng)滨江集(jí)团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进前十(shí)，根据(jù)中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江(jiāng)集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团(tuán)股(gǔ)价翻了超一倍以上，而(ér)近期(qī)，滨(bīn)江集团(tuán)更是迎(yíng)来多家(jiā)机构的集中调(diào)研(yán)。滨江集团发布公(gōng)告表(biǎo)示，公(gōng)司(sī)于5月10日接受了(le)信达(dá)证券、金(jīn)鹰(yīng)基金、建信养老、新华(huá)养老等18家机构调研(yán)。

　　产业(yè)链(liàn)布局重点移至存量(liàng)赛(sài)道

　　机(j食盐水的化学式怎么写，石灰水的化学式怎么写ī)构在下(xià)游家纺(fǎng)、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开发只(zhǐ)是(shì)房地产产业链上的中游环节，其(qí)上游(yóu)主要为钢铁(tiě)、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应用行业主(zhǔ)要包括中介服务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊(kān)》的采访，房地(dì)产开发(fā)环节与上游材料端息息相关，新盘开工不足(zú)导致上游不被(bèi)看好，机(jī)构(gòu)寻觅个股阿(ā)尔法的(de)思路渐(jiàn)渐移至(zhì)下游(yóu)。“中国房(fáng)地产行业在进入(rù)存量房(fáng)时代，所以(yǐ)对地产产业(yè)链，尤其是偏消费属性的(de)家装家居领(lǐng)域(yù)，我们相对看好，因为居民保有的住房规模越(yuè)来越大，随着时间的增加，内装更(gèng)新的(de)需求也会越来(lái)越(yuè)多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房(fáng)销售见(jiàn)顶之后，家(jiā)具消费的增(zēng)长(zhǎng)却一(yī)直都很(hěn)好。对于地产产业链，我们相对看好和(hé)内装相(xiāng)关的行业，例(lì)如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红(hóng)周(zhōu)刊》对下游(yóu)细(xì)分中相关赛(sài)道龙(lóng)头年内(nèi)表现的统计，目(mù)前暂居前两位的都是(shì)来(lái)自家纺(fǎng)赛道的公司，它们分别是富安娜和水星家纺，特(tè)别是前者在月(yuè)线连(lián)收七根阳线的基础(chǔ)上(shàng)，年内迄今涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从事(shì)纺织(zhī)家居(jū)、睡眠家居、生(shēng)活类(lèi)产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季(jì)度报告显示，报告(gào)期(qī)内，富安娜(nà)实(shí)现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实(shí)现归属(shǔ)于上(shàng)市公司股东的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上(shàng)市公(gōng)司一季报的十大流(liú)通股(gǔ)股东来看，能够发现该股早已成为基(jī)金重仓股的天下，彼时(shí)包(bāo)括公募的中欧价值发现、中欧潜(qián)力价值(zhí)、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新价(jià)值和私募的明(míng)河2016，都在其中(zhōng)出现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基(jī)金都是价值派基金(jīn)经理曹名(míng)长在管(guǎn)的产品，首季其同(tóng)时(shí)重仓的房(fáng)地产产业链股(gǔ)票还有金地集团和(hé)大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几(jǐ)年曾经风(fēng)光(guāng)一时的家居板块也(yě)因疫(yì)情、消费复苏进(jìn)程缓慢等多因素一度(dù)沉寂，不过好(hǎo)在困境反转露出(chū)曙(shǔ)光，家(jiā)居(jū)板块中年内表现最好的是志(zhì)邦家居。同一时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩(jì)来看，无(wú)论是营收还是归母净利润(rùn)，公(gōng)司都(dōu)实现了同比双升。

　　从公司的(de)十(shí)大(dà)流通股股(gǔ)东来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中他管理的广发(fā)策略优选和广发安宏回(huí)报均增加了持股，而这两只产品也成为志邦家居十大(dà)流通(tōng)股股东中仅有(yǒu)的两(liǎng)只公(gōng)募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的情有独钟，在(zài)另一(yī)家赛(sài)道公司金牌橱柜(guì)中，他管(guǎn)理(lǐ)的全(quán)部三只产品均登榜十(shí)大流通股股东，其也成(chéng)为他的独门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物业股也越来越被(bèi)机构所青睐，不过这类标(biāo)的大多在香港上市，如何选(xuǎn)择成(chéng)为难题。对此，前(qián)述上海(hǎi)公募基金经理举例分(fēn)析：“物业服务(wù)不是一(yī)个高毛利的行(xíng)业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公(gōng)司还(hái)是希望挣的是市场化应该挣的钱，以我曾(céng)经买的绿(lǜ)城服务为例(lì)，它在中高端楼盘(pán)占比(bǐ)是比较高的，每年到期(qī)的合同里提价(jià)成功率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分项(xiàng)目到期之后(hòu)，经(jīng)过两三轮合同周期还能做(zuò)到产品提价(jià)。”

　　“行(xíng)业(yè)里(lǐ)真正能做到(dào)产品(pǐn)提(tí)价(jià)的公(gōng)司很少，因为物业公司(sī)很容易(yì)一开始是挣钱的(de)，后面因为保安(ān)这些(xiē)固定人员成本(běn)的年度增长，不(bù)过服(fú)务没(méi)有特别(bié)好，客户没(méi)有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但是该公司能在业内做到到期之后提(tí)价率(lǜ)比较高，这(zhè)跟它的(de)定位(wèi)和(hé)比较好的服务(wù)是有关(guān)系的。”他进一步强调。

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