“现在的房(fáng)地产很难再出现像过去(qù)十女人出国能干什么工作，女人出国打工都有什么工作年的系统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙人、首席(xí)经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房地(dì)产行(xíng)业分化的(de)愈加(jiā)明显，让(ràng)机构和投(tóu)资者的关注度从板块向单个标(biāo)的转移。上海利檀投(tóu)资(zī)董事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业(yè)来看，无论是业绩，还是估值，房地产都(dōu)已(yǐ)经双杀(shā)到(dào)了最底部，而且(qiě)是反复地杀到(dào)了底(dǐ)部(bù)，再(zài)往下的空间已(yǐ)经不大了。

　　三(sān)道红(hóng)线等(děng)指标

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参考

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪(hóng)灏(hào)提(tí)醒(xǐng)，在房地产赛道中进行选择，需(xū)要非常小心，避免选了半(bàn)天，标(biāo)的(de)公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指(zhǐ)出，需(xū)要满足以下三(sān)个(gè)基(jī)准：有大的国(guó)资(zī)背景的(de)、杠杆率较低的、此前没有踩过(guò)红线(xiàn)的(de)。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下今(jīn)年(nián)房地产的(de)开发资(zī)金来(lái)源，可(kě)以发现，其实银行(xíng)的信(xìn)贷倾向是不(bù)太愿意给房企(qǐ)贷款的，房企的主要资金来源来(lái)自新盘(pán)的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要(yào)还是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对比(bǐ)较(jiào)困难，所以整个行业出现了一个很明显的分(fēn)化，无论是在销售，还是融(róng)资等各(gè)个方面都非常(cháng)明显(xiǎn)。现在有国资背景的房企在资本市场表现相对较(jiào)好，但(dàn)没有国资(zī)背景的民营房企股价大多表现(xiàn)很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在(zài)房地产行业(yè)内，我们的逻(luó)辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会特别重(zhòng)视(shì)企业(yè)的成(chéng)本优势(shì)，更具体一(yī)点，就是它(tā)的净借贷水平（净(jìng)负(fù)债率(lǜ)）是(shì)不(bù)是行业内的最低水平；利润率是(shì)不是行(xíng)业内(nèi)最高的；融资成本(běn)是否是行(xíng)业内最低的；建安成本是否也是业内最低(dī)的(de)；这些都是(shì)我们(men)看重的一家房企的综合成本(běn)。

　　需要注意的是(shì)，能(néng)够同(tóng)时满(mǎn)足上述条(tiáo)件的房企(qǐ)并不多。即(jí)便是(shì)在(zài)国央企(qǐ)中，仍有部分房企出现了“三(sān)道红线(xiàn)”的(de)“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据(jù)Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交(jiāo)地产、中国武夷等(děng)国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展(zhǎn)、京投发展(zhǎn)、光明地产、云南(nán)城投、首开股份(fèn)、珠江股份(fèn)、城投控股(gǔ)等(děng)国央企房企(qǐ)也踩了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需(xū)警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有(yǒu)着较稳健特色的国央(yāng)企房企，其(qí)财务(wù)指(zhǐ)标称得上完全健康的(de)仍是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至(zhì)地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这(zhè)无疑又进一步考(kǎo)验着国(guó)央(yāng)企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩张(zhāng)速(sù)度的张弛有度(dù)尤为重(zhòng)要，节奏把(bǎ)握准确(què)，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预判(pàn)未来市(shì)场，以及过于激(jī)进(jìn)的扩张拿地节奏也有可能让房企重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置(zhì)的一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷比例都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有(yǒu)增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉(jué)到机会来了(le)，其(qí)开始在一线(xiàn)城市进行大(dà)举(jǔ)拿地(dì)，净(jìng)负(fù)债率也由此(cǐ)前(qián)的33％左右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了(le)接近三分之一。与此同时，该(gāi)房企新购入(rù)地块也实(shí)现了快(kuài)速的开(kāi)盘利用率，预计今(jīn)年会有更多的楼盘入市。像(xiàng)这类(lèi)企(qǐ)业就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于(yú)它本身(shēn)储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一(yī)线城市(shì)，另外一半也(yě)主(zhǔ)要集中(zhōng)在强二线和二线城市；另一方面，它的扩(kuò)张是(shì)有节制(zhì)地扩张。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样提(tí)醒道(dào)，与之相(xiāng)反，有些房企的扩(kuò)张速(sù)度让人感觉又回(huí)到了2016年(nián)、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营企业(yè)的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要出手(shǒu)，但出手(shǒu)的(de)章(zhāng)法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩(kuò)张(zhāng)得太快，但(dàn)未来的两年市(shì)场没有想象得(dé)那(nà)么好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房(fáng)企的扩(kuò)张(zhāng)速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要(yào)还是(shì)看房(fáng)企的净负(fù)债率水平，在我(wǒ)看来，这个(gè)比例如果超过(guò)60％，就是(shì)扩张得过(guò)于快速(sù)了。

　　不难看出(chū)，这一标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不得高于(yú)100％要更(gèng)加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度(dù)并没有那(nà)么快，所以要规(guī)避公司净负(fù)债率(lǜ)提高到(dào)一个比较危(wēi)险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积(jī)极的房企(qǐ)梳理发(fā)现，中交(jiāo)地产、中国金(jīn)茂(mào)、华(huá)发股份、越秀(xiù)地(dì)产、绿城中国、保利发(fā)展等(děng)房(fáng)企2022年净负(fù)债率都(dōu)在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地产净负债(zhài)率(lǜ)持续(xù)居高不下，在(zài)2020年(nián)至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的是(shì)，华(huá)润置地(dì)、中国海外发展、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团(tuán)等(děng)房企在(zài)践(jiàn)行较积极的(de)拿地策略的同时，也较好(hǎo)地(dì)控制了公(gōng)司的扩张速度与(yǔ)净负债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨(bīn)江集团(tuán)等个别(bié)民营房企(qǐ)

　　或具备(bèi)“最后赢(yíng)家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企，但在各(gè)维度(dù)的实际表(biǎo)现(xiàn)上，国央企确(què)实会(huì)更胜(shèng)一(yī)筹(chóu)。如(rú)国央(yāng)企的(de)融资成(chéng)本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这(zhè)样，国央企(qǐ)自然而然就具有(yǒu)天然(rán)优势。

　　虽然对比民营房企，机构(gòu)更加看好(hǎo)国央企，但这也(yě)并不意味着，民营企业(yè)中就没有“黑马(mǎ)”的存(cún)在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍有少(shǎo)数民营房企同样受到(dào)机构的青睐。比如，根据2023年一季(jì)报(bào)，滨(bīn)江集团的(de)十大流通股东(dōng)中新进了“中(zhōng)国(guó)工商银(yín)行(xíng)股份有(yǒu)限公司－景顺(shùn)长城(chéng)中国回报灵活(huó)配置混(hùn)合型证券投资基(jī)金”“全国(guó)社保(bǎo)基金(jīn)一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自2021年开(kāi)始，百(bǎi)亿私募珠海(hǎi)阿巴马(mǎ)资产管理有(yǒu)限(xiàn)公司就(jiù)长(zhǎng)期持有滨江(jiāng)集(jí)团。根(gēn)据(jù)一季报(bào)，该资产公司的几只产品(pǐn)合计(jì)持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的(de)基本面(miàn)表现(xiàn)存(cún)在(zài)一定关(guān)系。2020年以来的(de)近三年时(shí)间，房(fáng)地(dì)产(chǎn)市(shì)场整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的(de)滨江集团仍(réng)是(shì)表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现、销售(shòu)规模、新增土储、股价表现(xiàn)等多维(wéi)度(dù)都表(biǎo)现了较强的增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间(jiān)，滨江集团扣(kòu)非(fēi)归母净(jìng)利(lì)润(rùn)依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一(yī)季(jì)报(bào)，今年一(yī)季度，滨江集团(tuán)更是(shì)实(shí)现了扣非(fēi)归母(mǔ)净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身业绩的持续增(zēng)长(zhǎng)，和滨江(jiāng)集团扎根杭(háng)州的战略(lüè)布(bù)局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七(qī)成营(yíng)收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只(zhǐ)占到近六成。近三年持续稳居杭(háng)州房企销售(shòu)排名第一。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时(shí)，滨(bīn)江集团在杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同(tóng)样持续稳居杭州的(de)本土第(dì)一。

　　而滨江集团在(zài)杭(háng)州的较突出(chū)表现，也让滨江(jiāng)集(jí)团的房企(qǐ)排名(míng)迅速提升。到(dào)2023年，滨(bīn)江集团(tuán)的房企排名已冲进前(qián)十(shí)，根据(jù)中(zhōng)指数(shù)据，2023年(nián)前4月，滨(女人出国能干什么工作，女人出国打工都有什么工作bīn)江集团实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。女人出国能干什么工作，女人出国打工都有什么工作

　　值(zhí)得注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集团更(gèng)是(shì)迎来多家机构的集中调(diào)研。滨江(jiāng)集团发布(bù)公告表示，公司于5月(yuè)10日接受了(le)信达证(zhèng)券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重点移至存量赛(sài)道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是(shì)房地产产业(yè)链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商(shāng)，而(ér)下(xià)游应(yīng)用行(xíng)业主要包括中(zhōng)介(jiè)服(fú)务、家用(yòng)电器(qì)、物业管(guǎn)理、家居用(yòng)品。综(zōng)合《红周刊》的采访，房地产开(kāi)发环节(jié)与上游材(cái)料(liào)端息息相关，新(xīn)盘(pán)开工不足导致上游不(bù)被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国(guó)房地产行(xíng)业在进入存量房时代，所(suǒ)以对地产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性(xìng)的家(jiā)装家(jiā)居领(lǐng)域(yù)，我们相对看好，因(yīn)为居民保有的住房(fáng)规模越来越大，随着时间的增(zēng)加，内装更(gèng)新(xīn)的需求也(yě)会越来越多(duō)。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费(fèi)的增长却一(yī)直都很好。对于(yú)地产产业链，我(wǒ)们相对看好(hǎo)和(hé)内装相(xiāng)关的(de)行业，例如消(xiāo)费建(jiàn)材(cái)、家居装饰等。”万(wàn)家基(jī)金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙头(tóu)年内表现的(de)统计，目(mù)前暂居(jū)前两位的都是来(lái)自家纺赛道的公司，它(tā)们分别是富安娜和水星家纺，特别(bié)是前(qián)者在(zài)月线连收七根(gēn)阳(yáng)线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生(shēng)活类产品的研发、设计(jì)、生产及(jí)销(xiāo)售(shòu)，旗(qí)下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品牌。第一季度(dù)报告显示(shì)，报告期(qī)内，富安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿(yì)元，同(tóng)比减少7.57％；不(bù)过(guò)实(shí)现(xiàn)归属(shǔ)于上(shàng)市公司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从(cóng)上市公(gōng)司一季报的十(shí)大流(liú)通股股东来看，能够发现该股早已成为基金重(zhòng)仓股的(de)天(tiān)下，彼时包括公募的中欧(ōu)价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新价值和(hé)私募(mù)的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧(ōu)的两只基金都是价值派基金经(jīng)理曹名长在管的产品(pǐn)，首季其同(tóng)时重(zhòng)仓的房地产(chǎn)产业(yè)链股(gǔ)票还有金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年(nián)曾(céng)经风光一(yī)时的家居板块也因(yīn)疫情(qíng)、消费复苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一度(dù)沉寂(jì)，不过好在(zài)困境反转露出曙光，家居板块中年内表(biǎo)现最好的是(shì)志邦家居。同一时间(jiān)段，该股年内上涨已经超(chāo)过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收还是归(guī)母净利润(rùn)，公司都实现了同比双升。

　　从公(gōng)司的(de)十大流通(tōng)股股(gǔ)东(dōng)来看，《红周(zhōu)刊》发现广发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具(jù)，一季报中他(tā)管理(lǐ)的广发策略优选和广发安宏回报均增加了持股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也成为志邦家居十(shí)大流通(tōng)股股东中仅有的两只(zhǐ)公(gōng)募(mù)。有意思的是，他似(shì)乎对于定制家居(jū)类标的情有独钟，在另一家赛道公司(sī)金牌(pái)橱(chú)柜中(zhōng)，他(tā)管理(lǐ)的(de)全部三只产(chǎn)品均登榜十大流通股股东，其也(yě)成为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外(wài)，下(xià)游的物业股(gǔ)也越来越被(bèi)机(jī)构所青(qīng)睐，不过这类标的大多在(zài)香港上市，如何选(xuǎn)择成为(wèi)难题(tí)。对此，前述上海公(gōng)募基金经理举例(lì)分(fēn)析：“物业(yè)服务不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望(wàng)挣的(de)是市场化应该挣的(de)钱，以我曾(céng)经买的(de)绿城服务为例，它在(zài)中高端楼盘占比是比较高的，每年到期(qī)的合(hé)同里提价成功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能(néng)做到(dào)滚动的大部分项目到期之后，经过(guò)两三轮合同(tóng)周(zhōu)期还能做(zuò)到产(chǎn)品提价。”

　　“行(xíng)业里(lǐ)真(zhēn)正能做到产品提价的公司很少(shǎo)，因(yīn)为物业公司(sī)很(hěn)容易一开始是挣钱的，后面因为保安这些固(gù)定(dìng)人员成本的(de)年度增长，不过服务没有特别好，客户没有那么满(mǎn)意(yì)，能做到提价难度是(shì)非常大的。但是该公司能在业(yè)内(nèi)做到到期(qī)之后提价率比较高，这跟它的定(dìng)位和比(bǐ)较好的(de)服务是(shì)有关系(xì)的。”他进一步(bù)强调。

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