5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只央(yāng)企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购(gòu)申请(qǐng)份(fèn)额(é)总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上(shàng)，早(zǎo)在去年底及今(jīn)年(nián)一(yī)季度，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资金面(miàn)、情绪(xù)面(miàn)、估(gū)值方式等问题成为市(shì)场关注焦点(diǎn)，中国基金(jīn)报(bào)采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情(qíng)况，今年场(chǎng)内(nèi)多(duō)只“中(zhōng)字(zì)头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题基金发行，市(shì)场(chǎng)对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企现(xiàn)代能源(yuán)等ETF也(yě)将获(huò)批(pī)发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这一波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情(qíng)绪(xù)上是构(gòu)成催化因素的(de)，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基(jī)金的申报发家里放什么东西蛇不敢来，家里有蛇放什么东西最怕(fā)行，我认为确(què)实会(huì)成为引爆(bào)行情的(de)催化剂(jì)，基(jī)本(běn)面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时(shí家里放什么东西蛇不敢来，家里有蛇放什么东西最怕)基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示，近期密集(jí)申报的国央企主题基金主要(yào)涉及“股东回报(bào)”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可(kě)以更好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为(wèi)行情进一(yī)步(bù)上涨的催化剂。去(qù)年(nián)以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多(duō)只国央企主题基金(jīn)申报和发(fā)行，行情火热(rè)下将为市场带来增量资金，有望(wàng)推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨振建进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为(wèi)，公募基金积极(jí)布局央国企(qǐ)主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕(mù)将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上市公司(sī)的投(tóu)资价(jià)值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参与(yǔ)到央国企投(tóu)资。另一方面是(shì)落实公募基金行(xíng)业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国(guó)企改革，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服务资本(běn)市(shì)场改(gǎi)革、服务(wù)实体经(jīng)济和国家(jiā)战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标(biāo)的和板块(kuài)带(dài)来增量(liàng)资金，提(tí)升交易活(huó)跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中特估(gū)行情的(de)催化(huà)剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工(gōng)智能(néng)成(chéng)为两大明显的主线(xiàn)，而(ér)新(xīn)能源等前期热门赛道股冷(lěng)却(què)，在此背景下(xià)，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注(zhù)三大(dà)行业，火电、券商、军工(gōng)，这三(sān)大行业主要(yào)是央企或地方(fāng)国资所在的行业，民营(yíng)企业占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业本身(shēn)基(jī)本面(miàn)在(zài)今年(nián)会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于(yú)煤(méi)炭价格的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券商，会受(shòu)益于今年市(shì)场成交量(lià家里放什么东西蛇不敢来，家里有蛇放什么东西最怕ng)的放大(dà)，盈利大幅(fú)增长等。同时(shí)，随着国有企业改革的推进，大概率这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释放(fàng)业绩(jì)的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年(nián)改革的成果(guǒ)，是非(fēi)常(cháng)基本(běn)面的，和他过(guò)去1至(zhì)2年(nián)研究投(tóu)资(zī)思(sī)路也非常吻(wěn)合，为在(zài)下半年(nián)抓住这波中特估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底(dǐ)已开始重(zhòng)视中特(tè)估的(de)投资机会，判断(duàn)中特估的(de)机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机(jī)会基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，第一阶(jiē)段也就是今年以数字经济和“一(yī)带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率(lǜ)极高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性的(de)机会。第二阶段是(shì)未来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计(jì)对国央经营(yíng)管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果随之(zhī)改变是一(yī)个慢(màn)变量(liàng)，会在未来两年(nián)体现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公(gōng)司(sī)经营层面可能(néng)发生显著正向(xiàng)变化(huà)的个股(gǔ)提前进行(xíng)布局，比如(rú)医(yī)药和消费等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少基金在(zài)行(xíng)动。国金证(zhèng)券研究所数据显示，偏股主动型基(jī)金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露(lù)的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基(jī)金(jīn)的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年(nián)一季(jì)报十(shí)大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计了各基(jī)金主动加仓(cāng)“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市值(zhí)占2022年末股票(piào)总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)主动加仓了(le)“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也显示，一季(jì)度主动(dòng)偏(piān)股型公(gōng)募基金对港股央国企的持(chí)股市(shì)值比(bǐ)重达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占(zhàn)港股持(chí)股总市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深(shēn)刻(kè)影响基(jī)金公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更有(yǒu)专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计(jì)改变研究员过去(qù)对国央企的固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流(liú)的契机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动(dòng)上(shàng)，要求研究员将(jiāng)自(zì)己所覆(fù)盖行业(yè)的所(suǒ)有国央企构建专门的(de)股票(piào)库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地调研的的成(chéng)果，了(le)解国央企(qǐ)经营思(sī)路和财务导向的变化(huà)，结合行业趋势(shì)和(hé)特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样的(de)，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场(chǎng)体制机(jī)制(zhì)、行业产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能力等方面(miàn)所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特(tè)征，“中特估(gū)”应该是在此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具有(yǒu)时代特征和中国(guó)特色、符合国家(jiā)战略(lüè)导向的估值体系，而不(bù)是简单套用国外的传统估(gū)值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉(shè)及到的行业和公司，一直在(zài)发生(shēng)的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非(fēi)常关注传(chuán)统(tǒng)产业的变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融、建(jiàn)筑等(děng)多个(gè)领域(yù)，因(yīn)此也是一定(dìng)能够抓住中特(tè)估(gū)这波行情的机会(huì)的。同时，随(suí)着(zhe)时(shí)局(jú)的变化，也在增加相关行业(yè)的研究力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)魏凤春表示，积(jī)极(jí)践(jiàn)行中国(guó)特色的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资(zī)者需要学习领会(huì)并针对原有的估值体系(xì)进行改造，以适应现实的需要(yào)。明(míng)确(què)该体系(xì)的框架是(shì)第一位(wèi)的工作，合(hé)理设置指(zhǐ)标也非常(cháng)重(zhòng)要(yào)，投资者的认可和实(shí)施是最终该(gāi)体(tǐ)系能否(fǒu)具备长期价值的(de)基础。不过(guò)，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很(hěn)大的认知(zhī)误区，市(shì)场(chǎng)化认可是基(jī)本的常识(shí)，不(bù)可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国(guó)企是(shì)国(guó)民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共责(zé)任等(děng)。而(ér)这(zhè)些都应该(gāi)考虑进估值体系(xì)之中(zhōng)，也(yě)引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理(lǐ)认为(wèi)，对于(yú)国央企的(de)估值方式要充(chōng)分体(tǐ)现(xiàn)企业的(de)社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)，目前(qián)已经形成了初(chū)步的(de)企业(yè)社(shè)会(huì)价值评价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会(huì)价值、符合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色(sè)的价值评(píng)价体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股东权(quán)益出发(fā)，现金流折现为主要方法的单(dān)一价值估(gū)值体系(xì)，转向社会(huì)整体价值观(guān)念、纳(nà)入中国特色的(de)ESG评价体系，充分体现企业的(de)社(shè)会价(jià)值与国家战略价值。”博时(shí)基金指数与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也直言，近年来国资委指导国内团队对(duì)于中国特色(sè)ESG披露(lù)与(yǔ)评价体系不断探索，结合(hé)国(guó)际(jì)通用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业(yè)社会价值评价(jià)体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公司环(huán)境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注重企业(yè)价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员(yuán)工和社会(huì)责(zé)任等(děng)要素对企业稳(wěn)健成长的重(zhòng)大意义，重视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利(lì)、科(kē)技创新对提(tí)升(shēng)企业内(nèi)在价值的积极作用(yòng)，这样有利(lì)于提高估(gū)值定价模(mó)型的科学性和(hé)有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比(bǐ)率、资产负债(zhài)率、研发经费(fèi)投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细(xì)致(zhì)分析在估值思维、估值结(jié)论、估值判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值(zhí)的方法和(hé)指标上(shàng)，他(tā)认为其包括产(chǎn)业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵(zòng)向和横向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优(yōu)惠、产(chǎn)业(yè)发(fā)展(zhǎn)、市场竞争力和可(kě)持续发展(zhǎn)等各种因素(sù)与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值结(jié)论(lùn)和判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特(tè)色(sè)的估值体系(xì)与传统的估值体系(xì)有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维的变化，还有估(gū)值结(jié)论和估值判断(duàn)的变化，都(dōu)是为了更好地适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企业估值信息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可以使用(yòng)。

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