5月13日，年内(nèi)首(shǒu)只央企主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购申请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启动比例配售。这则小公告(gào)体现出(chū)市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂。实(shí)际上，早在(zài)去年底及今年一季度(dù)，一些基金经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题(tí)成为(wèi)市场(chǎng)关注焦点，中国基金报采访多位投(tóu)研人(rén)士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密(mì)集(jí)上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满期待(dài)，如5月15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回报(bào)ETF，后续(xù)跟(gēn)踪(zōng)央(yāng)企科(kē)技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通(tōng)红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪(xù)上(shàng)是(shì)构成催化因(yīn)素的(de)，近期银行股大(dà)涨的一个催化因素就是积极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申(shēn)报发行，我(wǒ)认为(wèi)确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家(jiā)基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建(jiàn)就表(biǎo)示，近期(qī)密集(jí)申报(bào)的国央企主题马美如简介基金主要涉及(jí)“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代(dài)能(néng)源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样(yàng)的布局可以更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)成为行情(qíng)进一步(bù)上涨(zhǎng)的(de)催化剂。去年以(yǐ)来(lái)公募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基金申(shēn)报和发行，行情火热下将为市(shì)场带(dài)来(lái)增量资金，有望推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募基(jī)金积极布局央国企主题基金(jīn)，一方面是因为新一(yī)轮深化(huà)国企改革(gé)的大幕(mù)将拉(lā)开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市(shì)公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金(jīn)将为投资(zī)者提供更(gèng)丰富的(de)工具以参与到央国企投资。另一方面是落(luò)实(shí)公募(mù)基金行(xíng)业高(gāo)质量发展的要(yào)求，引导更(gèng)多(duō)资金参与(yǔ)央国企(qǐ)改革，更(gèng)好发挥公募(mù)基(jī)金服务资本市场改(gǎi)革、服务实体(tǐ)经济(jì)和国(guó)家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相(xiāng)关标的和板块带来增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大明显的主线(xiàn)，而新(xīn)能(néng)源等(děng)前期热门赛(sài)道股冷却，在(zài)此背(bèi)景下，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关(guān)注(zhù)三大行业(yè)，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是(shì)央企(qǐ)或(huò)地方国资(zī)所(suǒ)在的行业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本身基本面(miàn)在(zài)今年会(huì)有重大的向上变化的机(jī)会，比如火(huǒ)电，会受益于(yú)煤(méi)炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受(shòu)益(yì)于(yú)今年市(shì)场成交量(liàng)的放大(dà)，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国(guó)有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些企业会进入一(yī)个提质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年(nián)10年改革的成果，是(shì)非常(cháng)基本面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻(wěn)合(hé)，为在下半年抓(zhuā)住(zhù)这波中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开始重视中特估的投资(zī)机会，判断中特估的机会(huì)未来三年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶(jiē)段也就是今(jīn)年以数字经(jīng)济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低(dī)于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的(de)品种(zhǒng)，将会(huì)迎(yíng)来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会(huì)消散以(yǐ)后，基于(yú)顶层设计对国央(yāng)经营管理(lǐ)价值导向变化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在(zài)每一个(gè)央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前在挖(wā)掘公(gōng)司经营(yíng)层面可能(néng)发生显著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药(yào)和消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基金在行(xíng)动。国金证券研(yán)究(jiū)所数(shù)据显示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年年报前十大(dà)重(zhòng)仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有股(gǔ)票市值比(bǐ)例(lì)提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)在偏(piān)股主动型基金的(de)持仓中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金(jīn)主动加(jiā)仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念股的市值(zhí)占2022年末(mò)股票总市值比例(lì)，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基(jī)金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加(jiā)仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度(dù)主动(dòng)偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股(gǔ)市(shì)值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来(lái)的新高，港股(gǔ)央国(guó)企持(chí)股总(zǒng)市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的(de)比重由2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企专(zhuān)门的股票库(kù)

　　可以说中国特色估(gū)值(zhí)体系，正深刻影(yǐng)响基(jī)金公(gōng)司的投研(yán)，落实(shí)到(dào)日常的投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司(sī)在加大投研(yán)力量，更有专门构建(jiàn)国(guó)央企股票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过(guò)去对(duì)国央企的(de)固定思(sī)维(wéi)，需要(yào)实(shí)地考察(chá)国央企，并且需要利用(yòng)当前国央(yāng)企愿意(yì)交流的(de)契(qì)机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求研究(jiū)员将自己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成果，了解国央企(qǐ)经营(yíng)思路(lù)和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋(qū)势和(hé)特征，寻找价(jià)值洼(wā)地，发(fā)现预期(qī)差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅(shuài)也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了(le)更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先要认识(shí)市场体制机制、行业产业结(jié)构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和(hé)发展阶段(duàn)特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是(shì)在此基础上构建的具有时代(dài)特(tè)征和中国特色、符合国家(jiā)战略导向的(de)估值体系，而不是(shì)简单套用国(guó)外的传统(tǒng)估(gū)值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是这个概(gài)念(niàn)所涉及到的行业(yè)和公司(sī)，一直在发生(shēng)的变化(huà)。”万(wàn)家基(jī)金(jīn)经理章恒表示，万家基金一直非常关注传(chuán)统产(chǎn)业的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭、金融、建(jiàn)筑等(děng)多个领域，因此也是一定能够抓住(zhù)中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时(shí)，随着时局的变(biàn)化，也(yě)在增加相关行业的研究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色(sè)的(de)估(gū)值体系(xì)是(shì)资本市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要学(xué)习领会(huì)并针对原有(yǒu)的估值体系(xì)进行改造，以适(shì)应现实(shí)的需要。明(míng)确该体系的框架(jià)是(shì)第(dì)一位的工作，合(hé)理设置指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者(zhě)的(de)认可和实(shí)施(shī)是最终该(gāi)体系能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为(wèi)的(de)拔估值是很(hěn)大的认知(zhī)误区，市场化(huà)认可是基(jī)本的(de)常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国(guó)企央企发展要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发向，更(gèng)需要承担社(shè)会公共责任等(děng)。而这些都应(yīng)该考虑(lǜ)进估值体系(xì)之(zhī)中(zhōng)，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受(shòu)访的(de)基金(jīn)经理认为，对(duì)于国央企的估值方式要充分体现(xiàn)企业(yè)的社会价(jià)值与国家战略价值，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业社会(huì)价值评价(jià)体系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业承(chéng)担(dān)社会价(jià)值、符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务(wù)就构建中国特(tè)色的价(jià)值评价体系，改(gǎi)变从以私人(rén)股东(dōng)权益出发，现金流折(zhé)现为主要(yào)方法的单一价值(zhí)估值体系，转向社(shè)会(huì)整体价(jià)值(zhí)观念、纳入(rù)中国特(tè)色的(de)ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的(de)社会价值与国家战略价(jià)值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数(shù)与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团(tuán)队对于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系不断(duàn)探索(suǒ)，结合(hé)国(guó)际通用规则，目(mù)前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评(píng)价体系(xì)，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估(gū)”应该是注重企业价(jià)值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社(shè)会责任等要素对企业(yè)稳健成长的重大意(yì)义，重视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对提升(shēng)企业内在价(jià)值的积极作用，这样有(yǒu)利(lì)于提(tí)高(gāo)估值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务工(gōng)作中，都有成熟的(de)量化(huà)指标可(kě)以使用，包括净资产收益(yì)率、营业现金(jīn)比率、资产负债率(lǜ)、研发经(jīng)费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金(jīn)经理(lǐ)李欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值(马美如简介zhí)判断上有变(biàn)化，尤其是估值的(de)方(fāng)法和指标上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业链(liàn)上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研(yán)究(jiū)，强调政策(cè)优(yōu)惠、产业发(fā)展、市场(chǎng)竞争力(lì)和可持续发(fā)展等各(gè)种因素与企业(yè)价值的(de)关系(xì)。这些因(yīn)素在(zài)对估值(zhí)结论和判断的影响上(shàng)，也使得中国特(tè)色的估值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值(zhí)结(jié)论(lùn)和估(gū)值(zhí)判断的变化，都是为了更好地适(shì)应中国的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信息(xī)。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合(hé)信(xìn)基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚(shàng)没有公认(rèn)的(de)指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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