5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF发(fā)布公告称，其累计有效认(rèn)购申请份(fèn)额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公告体(tǐ)现出市场对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期(qī)围绕(rào)着“中特(tè)估(gū)”的行情(qíng)，市(shì)场关(guān)注(zhù)度非(fēi)常高，5月15日首批(pī)3只央企回(huí)报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催(cuī)化(huà)剂。实际上，早在去年底及(jí)今年一季(jì)度，一些基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估”资金面、情绪面、估(gū)值方式等问(wèn)题成为(wèi)市(shì)场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金(jīn)报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题(tí)积极(jí)追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配(pèi)售”情(qíng)况，今年(nián)场内多(duō)只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)发(fā)行，市场(chǎng)对此充满期(qī)待(dài)，如5月15日就(jiù)有3只央企(qǐ)回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技(jì)引(yǐn)领、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发(fā)行，更有扎(zhā)堆(duī)上报(bào)的央国企基金在(zài)排队(duì)入(rù)市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催(cuī)化因素的，近期银行(xíng)股大涨的一(yī)个催化因素(sù)就是积极(jí)推(tuī)介相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成(chéng)为引(yǐn)爆行情的(de)催化剂，基本面、资金面(miàn)、政(zhèng)策面都(dōu)在(zài)向(xiàng)好，下半年(nián)，中(zhōng)特估有可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博(bó)时(shí)基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建就表示，近期(qī)密集申报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及(jí)“股东回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更(gèng)好支持央国企(qǐ)的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情(qíng)进一步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以来公募基金(jīn)发行整体平淡，近期多(duō)只国(guó)央企主题基金申报和(hé)发行，行(xíng)情(qíng)火热下将为市场带来(lái)增(zēng)量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募(mù)基金(jīn)积(jī)极(jí)布局央国(guó)企主题基金，一方面是因为(wèi)新一轮深化国企改革的(de)大幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资(zī)者提供更(gèng)丰(fēng)富的工具以参与到央国(guó)企投资。另(lìng)一方面是(shì)落(luò)实(shí)公募基金行业高(gāo)质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导(dǎo)更多资金参与央(yāng)国企改革，更好发挥公(gōng)募基(jī)金服务(wù)资本市场改革、服(fú)务实体经济和国家战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发(fā)行将(jiāng)为(wèi)央(yāng)企相(xiāng)关标的和板块带(dài)来增量资金(jīn)，提升交易活跃度(dù)，有望成为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性(xìng)行(xíng)情明显，中特估和人(rén)工(gōng)智能成(chéng)为两大明显的主线，而新能源等前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基(jī)金经(jīng)理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直(zhí)言，自己(jǐ)目(mù)前重(zhòng)点关(guān)注三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三(sān)大行(xíng)业(yè)主要是(shì)央企或地方(fāng)国(guó)资所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行(xíng)业本身基本(běn)面在今(jīn)年(nián)会有重(zhòng)大的(de)向上(shàng)变(biàn)化的(de)机会(huì)，比如火(huǒ)电(diàn)，会受益(yì)于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国(guó)有企(qǐ)业改(gǎi)革的推(tuī)进，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是(shì)非常基本面(miàn)的(de)，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合(hé)，为在下(xià)半年抓住(zhù)这(zhè)波中特(tè)估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估(gū)的投资机会，判断中特估的机会未(wèi)来三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是今(jīn)年以数(shù)字经济和“一(yī)带(dài)一路”的主题普涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的(de)机(jī)会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散以(yǐ)后(hòu)，基于(yú)顶层(céng)设计对国央(yāng)经(jīng)营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变化，我们判断经(jīng)营成果随之改变是一个(gè)慢变量(liàng)，会(huì)在未来(lái)两年体现在每一(yī)个(gè)央(yāng)国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公司经营(yíng)层面(miàn)可能发(fā)生显著(zhù)正向变化的个股提前进行布局，比如(rú)医(yī)药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报(bào)已经显露出不(bù)少基(jī)金在行(xíng)动。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特(tè)估(gū)”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票(piào)市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金的持(chí)仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提(tí)高(gāo)。上述数(shù)据显示，根据偏(piān)股主动型基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特估”概(gài)念(niàn)股的市值占(zhàn)2022年末(mò)股票总(zǒng)市(shì)值比例，一(yī)季度超过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金主动加仓了(le)“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不(bù)持(chí)有“中特估”概(gài)念(niàn)股，但(dàn)在一季(jì)度(dù)买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据(jù)统计也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏(piān)股型公募基金(jīn)对港股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年以来的(de)新高，港股(gǔ)央国企(qǐ)持股总市(shì)值占港股(gǔ)持股总(zǒng)市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专(zhuān)门(mén)的股(gǔ)票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司(sī)的投研，落(luò)实到日常的投研流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加大(dà)投(tóu)研力量，更有专门构建(jiàn)国央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机(jī)会基(jī)金经理何(hé)龙就介绍，一(yī)方面，从(cóng)顶层设计(jì)改变研究员过去对国(guó)央企的固(gù)定思维，需要(yào)实地考(kǎo)察国(guó)央企，并且(qiě)需要(yào)利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多花精(jīng)力去(qù)进行跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行(xíng)动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖行业的所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门的股票库，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务导(dǎo)向的变化，正方体体对角线的公式是什么，正方体体对角线公式计算结合行(xíng)业(yè)趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预(yù)期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅也(yě)谈到“认(rèn)识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体制机制(zhì)、行(xíng)业产业结构、主体持续发(fā)展能力等方(fāng)面所(suǒ)体现的(de)鲜明中(zhōng)国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上(shàng)构建的具有时代特征和中国(guó)特色、符(fú)合国家战(zhàn)略导向的(de)估值体(tǐ)系(xì)，而不是简(jiǎn)单(dān)套用(yòng)国(guó)外的传统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的行(xíng)业和(hé)公司，一(yī)直在发生(shēng)的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)正方体体对角线的公式是什么，正方体体对角线公式计算示，万家(jiā)基(jī)金一直非常关(guān)注(zhù)传(chuán)统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因(yīn)此也是(shì)一定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特(tè)估这波行情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随着时局的(de)变(biàn)化，也(yě)在增加(jiā)相关行业的(de)研究力量。

　　此外(wài)，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估值体系是资(zī)本市场使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原有的(de)估值体系进行改造，以适(shì)应现实的需要。明(míng)确该体系(xì)的框架是第一位的工(gōng)作，合(hé)理设置(zhì)指标(biāo)也非(fēi)常重(zhòng)要，投资者的认(rèn)可(kě)和实施是最终(zhōng)该体系(xì)能否(fǒu)具备长(zhǎng)期(qī)价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很(hěn)大(dà)的认知误区，市场(chǎng)化认可是(shì)基本的(de)常(cháng)识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社(shè)会价(jià)值与国(guó)家战略价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经济的(de)支柱，国企央企(qǐ)发(fā)展要符合国家战略发(fā)展发向，更(gèng)需要承担社会公共责任等(děng)。而这(zhè)些都应该(gāi)考虑进估(gū)值(zhí)体系(xì)之中，也引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受(shòu)访的(de)基(jī)金(jīn)经理认为，对(duì)于国央企(qǐ)的估(gū)值(zhí)方(fāng)式要(yào)充(chōng)分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略(lüè)价(jià)值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初步的企业社(shè)会(huì)价(jià)值评价体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有企业承(chéng)担社会价(jià)值(zhí)、符合国家战(zhàn)略(lüè)发展的(de)价值(zhí)？首要任务就构建中国特色(sè)的价(jià)值评(píng)价体系，改变(biàn)从(cóng)以私人股东权(quán)益出发(fā)，现(xiàn)金流折现为主要方法的(de)单一(yī)价值估值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价(jià)值观(guān)念、纳入(rù)中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值。”博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近(jìn)年来(lái)国资(zī)委指导(dǎo)国(guó)内团队对(duì)于(yú)中(zhōng)国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经(jīng)形(xíng)成了初步(bù)的(de)企(qǐ)业社会价值评价体系，其中(zhōng)包括(kuò)《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司环境(jìng)、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中特估”应(yīng)该是注重企业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要重视股东、员工和(hé)社会责任等要素对(duì)企业稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的现金流(liú)、持(chí)续增(zēng)长的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对提升(shēng)企业内在价值(zhí)的(de)积(jī)极作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型的科学性(xìng)和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策(cè)略(lüè)构建等实务工作中，都有成熟的(de)量(liàng)化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益率(lǜ)、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强度等(děng)等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经(jīng)理李欣更细致分析在估值思维、估值结(jié)论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和(hé)指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下游(yóu)的(de)衡量、全要素成(chéng)本等，以及(jí)在(zài)纵(zòng)向和(hé)横向上的(de)研(yán)究，强调政策(cè)优(yōu)惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等各种因素与企(qǐ)业价值(zhí)的关(guān)系(xì)。这些因素(sù)在对估值(zhí)结论和判断的(de)影响上(shàng)，也使得中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系与传统的估(gū)值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变(biàn)化(huà)，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了(le)更好地适应中国的市(shì)场和经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信基金首(shǒu)席(xí)经济(jì)学家魏凤春直(zhí)言，这需要在(zài)实践中进行(xíng)探索，目前尚没(méi)有(yǒu)公认的(de)指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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