“现在的房(fáng)地产很(hěn)难再出现像过去十年的系统性行情。”思睿集(jí)团合伙人、首(shǒu)席经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地产行业分化的愈加(jiā)明显(xiǎn)，让机构和投资者的关注度从(cóng)板块向单个标的(de)转移。上海利檀(tán)投(tóu)资董(dǒng)事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来(lái)看，无(wú)论是业绩，还是估值，房地产(chǎn)都已(yǐ)经双杀到(dào)了最底(dǐ)部，而且(qiě)是反(fǎn)复地杀到了底部(bù)，再往下的空间(jiān)已经不(bù)大了(le)。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻找房(fáng)地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在(zài)房地(dì)产(chǎn)赛道中(zhōng)进行选择(zé)，需(xū)要非常(cháng)小心，避免选(xuǎn)了半天(tiān)，标(biāo)的公司出(chū)现爆雷的情况。除(chú)此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有(yǒu)大的国资背景的(de)、杠(gāng)杆率(lǜ)较(jiào)低的、此前没有踩过红线的(de)。

　　他(tā)还表示(shì)，如果关注(zhù)一下今年(nián)房(fáng)地产的开发(fā)资金来源，可以(yǐ)发(fā)现，其实银行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的主要资金来源(yuán)来自(zì)新盘的销售(shòu)。但今年新房的销售情况(kuàng)相较一(yī)般。再关注一下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行(xíng)拿(ná)到钱，其实主要还是那些有国企背景的房(fáng)企，民营房企相对比(bǐ)较困(kùn)难，所以整个行业(yè)出现了一个很明显的分化，无论(lùn)是在(zài)销售，还是融资(zī)等(děng)各个(gè)方面都(dōu)非常(cháng)明显。现在(zài)有国资背景(jǐng)的(de)房企在资本市场(chǎng)表现相对(duì)较好，但没有国资背景的民营房企股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊》表示，在房地产行业(yè)内，我们的(de)逻辑是，“寻找最(zuì)后(hòu)的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘(jué)，我(wǒ)们会特别(bié)重视企业的成本优(yōu)势，更具体(tǐ)一点，就是它的(de)净借贷水平（净负(fù)债率）是不是行业内的最(zuì)低水平；利润(rùn)率是不是行业内(nèi)最(zuì)高(gāo)的；融资成(chéng)本是(shì)否是行业内最低的；建安成(chéng)本是否也是业内最低(dī)的；这些都(dōu)是我们看重的一家(jiā)房企的综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时满足上述条件的房企并不(bù)多(duō)。即便是在国央企中，仍有部分房企出(chū)现了(le)“三道(dào)红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化(huà)的(de)趋(qū)势(shì)。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数(shù)据(jù)整理发现，截(jié)至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投、中交地产、中国武夷等(děng)国央企“三道(dào)红线”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发(fā)展、京投发展、光(guāng)明地产(chǎn)、云南(nán)城投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城投控股等国央(yāng)企房企也(yě)踩了“三(sān)道红(hóng)线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙(zhé)

　　不难(nán)看出(chū)，即便(biàn)是有着(zhe)较稳健(jiàn)特色的国央企(qǐ)房企(qǐ)，其(qí)财务指(zhǐ)标称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注意的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚(shèn)至地(dì)方国企开始大举扩张。而这无疑又进(jìn)一步考验(yàn)着国央企的资(zī)金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速(sù)度的张弛有度尤(yóu)为重要(yào)，节奏把握准(zhǔn)确，有(yǒu)助于房企储备优质(zhì)“弹(dàn)药”；但过于乐观(guān)的预判未来(lái)市场(chǎng)，以及过于激进(jìn)的扩张拿地(dì)节奏也有(yǒu)可能让房企重蹈此(cǐ)前(qián)的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其(qí)配(pèi)置的(de)一家房企进行(xíng)举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷(dài)比(bǐ)例都维(wéi)持在33％左右(yòu)，完全没有增加杠(gāng)杆比(bǐ)例。而到2022年，这家(jiā)房企明显感觉到机会来(lái)了，其开始(shǐ)在一(yī)线(xiàn)城市(shì)进行大举拿地，净负(fù)债(zhài)率(lǜ)也由此前的33％左右水准(zhǔn)提(tí)高到45％左(zuǒ)右，涨了接(jiē)近三分之一。与此同(tóng)时，该房企(qǐ)新购入地块也实现了快速的开盘利用(yòng)率(lǜ)，预计今年会(huì)有更多(duō)的楼盘入市。像这类企业就(jiù)符合“最后的(de)赢家(jiā)”的特点。一方面，在于(yú)它本身(shēn)储备了很(hěn)多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元，且(qiě)其中一半在一线城市，另外一半也(yě)主要集中在强(qiáng)二线和二线城(chéng)市；另一方面，它的扩张是有节(jié)制地扩张(zhāng)。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与(yǔ)之相反，有(yǒu)些房企的扩(kuò)张速度(dù)让(ràng)人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的(de)影子。虽然说，见到机(jī)会时要出手(shǒu)，但出手的(de)章法仍要小(xiǎo)心，如(rú)果负债率(lǜ)扩张得太快(kuài)，但未来的两年市场没有想象得那么好(hǎo)，可(kě)能会(huì)重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量(liàng)一家房企(qǐ)的扩(kuò)张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主(zhǔ)要还是看房(fáng)企的净负债率水(shuǐ)平(píng)，在我(wǒ)看来(lái)，这个比例如果超过(guò)60％，就(jiù)是(shì)扩(kuò)张得过于快速(sù)了。

　　不难(nán)看出，这一标准(zhǔn)要比(bǐ)“三道红线”对(duì)房(fáng)企的(de)净负债率(lǜ)要(yào)求不得高(gāo)于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解释(shì)，当前房(fáng)地产(chǎn)行业的复苏速度并(bìng)没有那么(me)快，所(suǒ)以要规避公司净(jìng)负债率提高到一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年拿地较积极(jí)的房企梳(shū)理(lǐ)发现，中(zhōng)交地产、中国金茂、华发股份、越秀(xiù)地产(chǎn)、绿(lǜ)城中国(guó)、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地产净(jìng)负债(zhài)率持续居高不(bù)下，在2020年至2022年期间(jiān)，依(yī)次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜(xiān)明对比的是(shì)，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在(zài)践行较(jiào)积极的拿地(dì)策(cè)略(lüè)的(de)同(tóng)时(shí)，也较好(hǎo)地控制了公司的扩张速度与净(jìng)负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后(hòu)赢家(jiā)”的黑马特(tè)质

　　陈(chén)昊扬指出，实际上，他们是以同一(yī)筛选标准来(lái)看国央企与民营房(fáng)企(qǐ)，但(dàn)在各维度(dù)的(de)实际表现上，国央企(qǐ)确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道也(yě)更顺(shùn)畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然而然(rán)就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对(duì)比民营房企，机(jī)构更加看好国(guó)央企(qǐ)，但这也并不意味(wèi)着，民营企(qǐ)业(yè)中就没有“黑马”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少数民(mín)营房企(qǐ)同样受到机构的青睐。比(bǐ)如，根据(jù)2023年一季报，滨江(jiāng)集团的(de)十大流通(tōng)股东中(zhōng)新进了“中国工(gōng)商(shāng)银行(xíng)股份(fèn)有限公司(sī)－景顺长城中国(guó)回报灵活配(pèi)置混合型证券投资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自(zì)2021年开始，百亿(yì)私募(mù)珠海阿(ā)巴马资产管(guǎn)理有限(xiàn)公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资产公(gōng)司的几只产品合计持有(yǒu)滨江(jiāng)集团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受青睐，和其(qí)自身的基本面表现存(cún)在一定关系。2020年以(yǐ)来的近(jìn)三(sān)年(nián)时间，房地产(chǎn)市场整体(tǐ)在走(zǒu)“下坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土房企的滨(bīn)江集团仍是(shì)表现出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨江集(jí)团(tuán)在业绩表(biǎo)现、销(xiāo)售(shòu)规(guī)模、新增土储、股价(jià)表现等多维(wéi)度都(dōu)表现了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集(jí)团扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据(jù)近(jìn)期(qī)发布的2023年一季报，今年一季(jì)度，滨(bīn)江集(jí)团更是(shì)实(shí)现(xiàn)了扣非归母净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房衢州是哪个省的城市 衢州在浙江富裕吗(fáng)地产(chǎn)“青铜(tóng)时代”仍(réng)能(néng)保持自身(shēn)业绩的持(chí)续增长，和滨江集(jí)团扎根(gēn)杭州的战(zhàn)略布(bù)局关系密切(qiè)。根据2022年年报，滨(bīn)江集团有近七成营收来自杭州地区(qū)，而在2021年(nián)，杭(háng)州地(dì)区(qū)的(de)营收(shōu)比重(zhòng)只占(zhàn)到(dào)近六成。近三年(nián)持续稳(wěn)居杭州房企销售排名第一(yī)。

　　与此(cǐ)同(tóng)时(shí)，滨江集团在杭州的(de)土储补充同样较为积极，根(gēn)据诸葛找房(fáng)、住(zhù)在(zài)杭州(zhōu)网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较(jiào)突出表现，也让滨江集团(tuán)的房企排名迅速提(tí)升(shēng)。到2023年，滨江集团的房企排(pái)名已(yǐ)冲进前十，根(gēn)据中指(zhǐ)数(shù)据，2023年(nián)前(qián)4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江集团股价翻了超一倍以(yǐ)上，而近期(qī)，滨江(jiāng)集团(tuán)更是迎来多家机构(gòu)的集中调研。滨江集(jí)团发(fā)布公告表示，公(gōng)司于5月10日接受了信(xìn)达(dá)证券、金(jīn)鹰基金、建信养(yǎng)老(lǎo)、新华养(yǎng)老等18家(jiā)机构调(diào)研。

　　产业(yè)链布(bù)局重点移至存量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物(wù)业觅(mì)α

　　实际上房地产开发只是(shì)房地产产业链上的(de)中游环节，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应用行(xíng)业主要包括中介服(fú)务、家用电器、物(wù)业管(guǎn)理、家居用品。综(zōng)合《红(hóng)周刊(kān)》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产开(kāi)发(fā)环节(jié)与上游材料(liào)端息息相关，新盘开工不足导(dǎo)致上游不被看(kàn)好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法(fǎ)的(de)思路渐渐移(yí)至下游。“中(zhōng)国房地产行业在(zài)进(jìn)入存(cún)量房时代(dài)，所(suǒ)以对地产产(chǎn)业链(liàn)，尤其是偏消费属性的家装家居(jū)领域(yù)，我(wǒ)们相(xiāng)对看好，因为居民保(bǎo)有的住房(fáng)规模越来越(yuè)大(dà)，随(suí)着时(shí)间的增加，内装更新的需求也会越来越多。美国(guó)过(guò)去的数(shù)据充(chōng)分(fēn)说(shuō)明(míng)了这一点，在(zài)新(xīn)房销售见(jiàn)顶之后，家具(jù)消费(fèi)的增(zēng)长却一(yī)直都很好。对于地产产业链(liàn)，我们相对看(kàn)好和内装相关的(de)行业(yè)，例(lì)如消费建材、家居(jū)装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分(fēn)中相关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前(qián)两(liǎng)位的都是来自(zì)家(jiā)纺赛道的公司(sī)，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七根(gēn)阳线的基础上，年内(nèi)迄今涨幅(fú)已经(jīng)逼近30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生产及销售(shòu)，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一(yī)季度(dù)报告显示，报告期内(nèi)，富安(ān)娜(nà)实现营业(yè)收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市(shì)公司(sī)股东的(de)净(jìng)利润(rùn)约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的(de)十大(dà)流通股股东来(lái)看，能够发(fā)现该(gāi)股早已成为基(jī)金重(zhòng)仓股的天下，彼时包括公(gōng)募的中欧价值发现、中欧(ōu)潜力(lì)价值、工银(yín)瑞信(xìn)灵动价值衢州是哪个省的城市 衢州在浙江富裕吗、宝(bǎo)盈(yíng)新价值和私募的明(míng)河2016，都在其(qí)中出现，占据(jù)了(le)半壁江(jiāng)山。需要强调的(de)是(shì)，中(zhōng)欧(ōu)的两只基金都是价值派基(jī)金经理曹(cáo)名长在(zài)管的产品(pǐn)，首季其同时重仓的房地产产业(yè)链股票还有金地(dì)集团和大(dà)亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风光一时的家居板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂，不(bù)过好(hǎo)在困境反(fǎn)转(zhuǎn)露出曙光，家居板块中年内(nèi)表现(xiàn)最好的是(shì)志邦家(jiā)居。同一时间段，该股(gǔ)年(nián)内上涨已经超过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收还是归母净利润，公司(sī)都实现了同比双升。

　　从公司的十大流通(tōng)股股(gǔ)东来看，《红(hóng)周刊(kān)》发现(xiàn)广发(fā)基金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报(bào)中他管理的(de)广发策略优选和广发安宏(hóng)回报均增加了(le)持(chí)股，而这两只产品也成为志邦家居十大流(liú)通股股东中仅(jǐn)有的(de)两只公募(mù)。有意思的(de)是，他似(shì)乎对于定制家居类标的(de)情有独(dú)钟，在另一(yī)家(jiā)赛道公(gōng)司(sī)金牌橱(chú)柜中，他管理的全部三(sān)只(zhǐ)产品(pǐn)均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成(chéng)为他的独门重仓股。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外，下游的物业(yè)股(gǔ)也(yě)越(yuè)来越被(bèi)机构所(suǒ)青睐，不过这(zhè)类标(biāo)的大多在香港上市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前述(shù)上海公募基金经理举例分析(xī)：“物业服务(wù)不是(shì)一个高(gāo)毛利的行业，挣钱(qián)很辛苦，我选(xuǎn)公司还是希望挣的是市场化应(yīng)该挣的钱，以我曾经(jīng)买(mǎi)的绿城服务为(wèi)例(lì)，它在中(zhōng)高端楼盘占比(bǐ)是比较高的，每年到期的合同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它(tā)能(néng)做到滚动的大部(bù)分项(xiàng)目到期之后，经过两三轮合同周期还(hái)能做到(dào)产品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提价(jià)的公(gōng)司很(hěn)少，因为(wèi)物业公司(sī)很容易(yì)一(yī)开(kāi)始是(shì)挣钱的(de)，后面(miàn)因为保安这些(xiē)固定人员(yuán)成(chéng)本的(de)年度增长，不过服务(wù)没(méi)有(yǒu)特别好，客户没有那么满意，能做到提(tí)价难度是(shì)非常大的。但是该公司能(néng)在业内做(zuò)到到期之后(hòu)提(tí)价率比较高，这跟它的定位和比较好的服务(wù)是有关系的。”他(tā)进(jìn)一步强调。

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