5月以来，房地(dì)产板块(kuài)个(gè)股(gǔ)多出现小幅上涨，截至5月10日(rì)收盘，中信房地产指数本月涨(zhǎng)幅约(yuē)为(wèi)2％。而以公募基金为代表的机构(gòu)对于这一板块已经(jīng)在(zài)悄(qiāo)然布局。数据显示，以南方和华夏(xià)的两只老牌ETF基(jī)金为例，5月9日(rì)时所公(gōng)布的总份额均较4月28日(rì)时有小(xiǎo)幅增长。根据(jù)基金一(yī)季报统计，龙头与(yǔ)地(dì)方国企央(yāng)企获得增持(chí)，持仓数量占流(liú)通股比重增幅五只个股分(fēn)别为华发股份+3.40％、滨江集(jí)团+1.71％、中新集(jí)团+1.49％、卧龙地产(chǎn)+0.97％、招(zhāo)商积(jī)余+0.92％。

　　公、私募配(pèi)置房地产(chǎn)或“底部回升(shēng)”

　　行业红利时代已过 精耕细作成(chéng)共识(shí)

　　从公募基金(jīn)对房地(dì)产的配置看，2019年末，公募所持有的房地产(chǎn)行业标的(de)市值约1188亿元，占其所持(chí)股票市(shì)值(zhí)的4.66％左右(yòu)；2020年市场(chǎng)表现出色，但公募所持房(fáng)地(dì)产(chǎn)公(gōng)司(sī)市值在股票资(zī)产中的占比却断(duàn)崖式(shì)下跌至(zhì)1.85％；2021年，这一(yī)数(shù)值更是进一(yī)步降至1.56％。

　　不过2022年终于出现了(le)三(sān)年(nián)来(lái)的首次回(huí)升(shēng)，年底(dǐ)这一(yī)数值从1.56％升至1.65％。与此同时(shí)，公募对房地产行业的持股比(bǐ)例也同(tóng)步(bù)回升，从(cóng)2021年底的6.94％提(tí)高到(dào)2022年末的(de)7.03％。

　　这(zhè)样的势(shì)头似乎在今年一季度得以延续。数据统计显(xiǎn)示(shì)，公(gōng)募重(zhòng)仓持有房地产板块一季(jì)度市值TOP15门槛为1.6亿元(yuán)，较2022年四季度提(tí)升6.71％。持仓市(shì)值前五个股分别为保利发展、招(zhāo)商蛇口、万科A、华(huá)发股份(fèn)、滨江(jiāng)集团，持(chí)仓市值(zhí)占板块比(bǐ)重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房(fáng)地产的投资愈发有集(jí)中于龙头的趋势。Wind显示，在公募基金一季报汇总的重(zhòng)仓股(gǔ)中(zhōng)，房地产(chǎn)板(bǎn)块排名最高的是保(bǎo)利发展，在基(jī)金重仓第(dì)33位。排(pái)名第二的是(shì)招(zhāo)商(shāng)蛇口，排(pái)在第(dì)78位(wèi)。而(ér)老牌(pái)龙(lóng)头股万(wàn)科A排在第96位(wèi)。对比(bǐ)去年(nián)四季(jì)报，变化之处首先在于几只房地产(chǎn)龙头股从排(pái)位上(shàng)看(kàn)均有退步，尤其是万科最为明显；其次是(shì)金地集团退出百大之列。但考(kǎo)虑到房地产是复苏链上(shàng)最后一环，且首季并非行业(yè)销售旺季，其(qí)传导到二级市场乃至机构持仓上还需(xū)要时间周期。

　　形(xíng)成共(gòng)识的是，经(jīng)济圈判断房(fáng)地产(chǎn)已(yǐ)经进入大分化时代(dài)，一二线城市(shì)好于三四(sì)线(xiàn)城市。而映射到二级(jí)市场投资(zī)上，配(pèi)置房地产行业轻松收获(huò)行业贝塔的红利期一去不返了。“如(rú)果按照产业(yè)周(zhōu)期(qī)来(lái)分类，包括房(fáng)地(dì)产(chǎn)等(děng)几类行业在盖(gài)特纳曲线里属于成(chéng)熟期或者(zhě)衰退(tuì)期的行业，传统认(rèn)知上(shàng)没有什么投资机会的。但在这几年特(tè)殊的行情里包括煤炭(tàn)、电解铝等类似的行业也出(chū)现了一些机会，背后的逻辑是供给侧发生了(le)更大(dà)的变(biàn)化。”一不愿具名的上(shàng)海(hǎi)公募基金经理指(zhǐ)出。

　　不过也有公募人士持谨慎乐观(guān)态(tài)度：“行业前几(jǐ)年(nián)17亿(yì)～18亿平(pín五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legatog)方米的年销售面(miàn)积(jī)很难再(zài)出现了，2022年光(guāng)是居民存款(kuǎn)数量(liàng)增(zēng)加了15万亿元。中国存量有400亿(yì)平方(fāng)米建(jiàn)筑(zhù)面积，考虑存量地产的更新，也有近10亿平方米(mǐ)。需求端还需要有(yǒu)一(yī)定的政策出来去刺(cì)激购房。”

　　宝盈基金房(fáng)地产研究员吕功绩也指(zhǐ)出：“时至今日，无(wú)论(lùn)从城镇化的进程，还是(shì)人均住房面积（接近30平/人），我(wǒ)国均已告别住房短(duǎn)缺时代，而目前居民的杠杆率和房价收(shōu)入也不支撑(chēng)每(měi)年18万亿元的销售额(é)，以及过快上行的房价，因而(ér)行业高增的时代已(yǐ)经过去，未(wèi)来行业的需求或(huò)将回(huí)落，在此(cǐ)过程中，伴随(suí)着地产的高杠杆属性，就很容易(yì)出现信(xìn)用(yòng)风(fēng)险问题（类似2022年的民营(yíng)地产爆(bào)雷），行(xíng)业(yè)进入到(dào)供给侧出清(qīng)的过程。这个过程中(zhōng)，综合竞争力强的(de)公(gōng)司就能够(gòu)通过大鱼吃小(xiǎo)鱼(yú)的方式，获得(dé)市占(zhàn)率的提(tí)升(shēng)。当(dāng)行(xíng)业需求(qiú)见顶回(huí)落时，行业的贝塔(tǎ)已经过去(qù)了，但(dàn)不代表没有(yǒu)投(tóu)资机(jī)会，机会在于城市、位置、产品的(de)阿尔法，而对(duì)应到股(gǔ)票(piào)投资，就是强竞争力公司的阿尔法。”

　　或许也是(shì)基于这样的认识转(zhuǎn)变，五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legato精耕细作(zuò)个股成为公募乃至整体机构的(de)务实之(zhī)举。

　　机构配置(zhì)房(fáng)地产(chǎn)“风物长宜放眼量(liàng)”

　　头部(bù)央国企(qǐ)、优质区域性标的成香饽饽

　　5月以来，房地产板块个股(gǔ)多出现(xiàn)小幅(fú)上涨，截至5月(yuè)10日收盘，中信(xìn)房地产指数本月(yuè)涨幅约为2％。从具体的个股来(lái)看(kàn)，《红周刊》利(lì)用Wind统计申万房地产板块个股，在纳(nà)入统计的124只房地(dì)产(chǎn)类标(biāo)的股中，本月以来(lái)实现股价上(shàng)涨的达到了81家(jiā)。

　　其中(zhōng)，上述时间段恰好(hǎo)排名前五(wǔ)的公司月内涨幅超过(guò)了10％，它们分别是上实发展、浦东金桥(qiáo)、*ST泛海、华夏幸(xìng)福、荣安地产。排名第一的上实发展，五(wǔ)一假期(qī)归来后日成交(jiāo)量明(míng)显放大(dà)，4日、5日连续两个交(jiāo)易日收出涨停。从该(gāi)股(gǔ)的基本(běn)面来(lái)看，上实发展的主营业务为(wèi)房地产开发与经营。公司的(de)主要(yào)产品及服(fú)务为房地产销售、房地产租赁、物业(yè)管理(lǐ)服务、工程项目、酒店经营。从业绩数据来看，2022年，其实现营业收入52.48亿元，比上(shàng)期减少47.85％，归母净利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一(yī)季度(dù)，其实现(xiàn)营业总(zǒng)收入27.87亿(yì)元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不(bù)过(guò)从十大流(liú)通股股(gǔ)东来(lái)看，各(gè)类(lèi)机构(gòu)都有对其布局的例子。以3月31日时的首季十大流通股股东(dōng)来看， 具体包(bāo)括(kuò)公(gōng)募(mù)的上银基金、私募的(de)迎水文龙、中央汇金(jīn)、长城资产管理公司等都跻(jī)身前十的行列。

　　巧合的是，涨幅暂(zàn)时(shí)排名第二的浦东金桥也是上海本地房企，其(qí)第一季度(dù)的收(shōu)入利润规模大(dà)幅度复苏。究其原(yuán)因，一方面是(shì)该(gāi)公司后疫情时代出租率复苏至近年来(lái)最高，另一(yī)方(fāng)面则是公司(sī)拿地(dì)结(jié)算持续(xù)性向(xiàng)好，从数字(zì)上看，一季度新(xīn)增虹口135、138住(zhù)宅(zhái)地块，总建筑面积(jī)约(yuē)54万平方米。

　　在这样(yàng)的业(yè)绩势(shì)头向好背景(jǐng)下(xià)，自(zì)然也吸引了知(zhī)名机构在其中持续驻足。从(cóng)第一季度十大流通股股(gǔ)东来看，知名私募高毅邓晓峰的两只产品(pǐn)依然在前十(shí)中，这也是连续(xù)第三个(gè)季度(dù)他有(yǒu)的(de)两只产(chǎn)品杀入(rù)前十(shí)。同时榜单中还(hái)有一支(zhī)大(dà)名鼎鼎的QFII阿布扎(zhā)比投资局，其当(dāng)季还小幅增加了持股。

　　除去上述两(liǎng)家上海区域(yù)性地产公司外，荣安地(dì)产则是主要(yào)布局在深圳的地产公司，一季报交出的也是一份(fèn)报喜的成绩单：首季公司实现营业收入51.85亿元，同比增长(zhǎng)35.51％。归(guī)属于上(shàng)市公司股东的净(jìng)利润6.48亿元，同(tóng)比增(zēng)长31.27％。

　　从机构态(tài)度来(lái)看(kàn)，《红周刊(kān)》注(zhù)意到两只公募指基首季(jì)新(xīn)杀(shā)入(rù)十大(dà)流通(tōng)股股东行列(liè)。具(jù)体说来， 南方中(zhōng)证全指房(fáng)地(dì)产ETF上榜排名(míng)第(dì)七位(wèi)，富国中证指数(shù)1000增强则排名第九位，此外联(lián)袂出现的机构还有(yǒu)QFII高盛国(guó)际(jì)和私募(mù)迎水聚宝(bǎo)。

　　接受《红周刊》采(cǎi)访时(shí)，兴证全球基金相关人士分(fēn)析：“经历过(guò)行业(yè)洗牌和兼并重组(zǔ)后，龙头的价值更(gèng)为笃定(dìng)突出；从拿地(dì)端看(kàn)，2022年土地市(shì)场大(dà)幅降温(wēn)，优(yōu)质土地供给较多（券商测算对应潜在(zài)毛利率在25％以上，目前(qián)房企的利润率仅(jǐn)20％），绝大多数房(fáng)企受限于信用问题或者资(zī)金紧张没(méi)法拿地，龙(lóng)头(tóu)房企趁机获取低成本土地，龙(lóng)头房(fáng)企的(de)拿地力度（拿地金(jīn)额/销(xiāo)售(shòu)金额(é)）基(jī)本在30％以上；从(cóng)融(róng)资上看，龙头房企杠(gāng)杆(gān)率较低，净负债(zhài)率基本在70％以(yǐ)下，而其他房企的净负债率(lǜ)普遍(biàn)都在100％以上，加杠杆空间有限，从(cóng)融资成本看，龙头房企(qǐ)的(de)融资(zī)成本不断下(xià)滑，基本在(zài)3％、4％左右；对应到2023年的销售，龙(lóng)头房企(qǐ)明显(xiǎn)跑赢(yíng)行业，1～4月百强房企的销售额增速为(wèi)9％，而(ér)TOP14的(de)销(xiāo)售(shòu)额增速(sù)为29％。”

　　需要强调(diào)的是，在当(dāng)前中特估的浪潮下，央国企地产股或存在(zài)发展(zhǎn)的大好机(jī)会。中(zhōng)信(xìn)证(zhèng)券(quàn)指出：“房地产行业的结构(gòu)性机会依然存在，少部分公司尤其是央企占据(jù)显著优势，其主要又体现为库存的优势(shì)。央(yāng)企地产公司，现阶(jiē)段表现出较低的融资成本，优质的开发资源(yuán)和良好的不动(dòng)产资(zī)产(chǎn)运营能力的多重竞争优(yōu)势。”

　　“即使没有中特估，国央企(qǐ)相较于(yú)民营(yíng)地(dì)产(chǎn)公司也(yě)是更有(yǒu)优势的(de)。”吕功(gōng)绩强调，“对于减值(zhí)、土(tǔ)地资源债权债(zhài)务(wù)关系等问题，市场对民营(yíng)房开企业的资产会有更多担忧和质疑，所(suǒ)以在这一(yī)轮(lún)行业出清(qīng)的过程(chéng)中，央国(guó)企相较(jiào)于(yú)民企来说估值的修复更明显(xiǎn)。中特(tè)估的角(jiǎo)度从中(zhōng)长期的维度看(kàn)，行业的逻辑(jí)在于(yú)集中(zhōng)度提升(shēng)后，行业进入高质量发(fā)展阶段，具(jù)备较快速发展(zhǎn)阶段更(gèng)稳定且可(kě)预(yù)期(qī)的盈利(lì)和现金(jīn)流创(chuàng)造能力，以(yǐ)此带来估值中枢的提(tí)升(shēng)，应(yīng)该(gāi)关注估值五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legato相对较低，企业自(zì)身资产的质量好(hǎo)、运(yùn)营(yíng)能力强、可以创造(zào)持续现金流的(de)企(qǐ)业。”

　　“存(cún)量时(shí)代中行(xíng)业普涨的概率比较低，行业内部将出现(xiàn)分化，要关注(zhù)将受益于(yú)行业集中度提升的头(tóu)部公司。”星石(shí)投资首席研(yán)究(jiū)官方磊也表示。

　　顺应机构(gòu)这一思路的话，或许还是保利(lì)发展(zhǎn)、招(zhāo)商(shāng)蛇口等国(guó)资背(bèi)景龙头前途更为光明。不过(guò)国投瑞银基金投(tóu)资(zī)部副总监綦傅鹏表示(shì)：“需要(yào)客观地(dì)去(qù)持续观察(chá)国企央企在三个(gè)方面(miàn)是否可以维(wéi)持(chí)，首(shǒu)先(xiān)是融资成本保持低位，其次(cì)是销(xiāo)售份额(é)持续(xù)提升，再次是拿地(dì)份额(é)持续提升。”

　　复苏速度缓慢(màn)

　　机(jī)构需要多给一(yī)些耐心

　　而《红(hóng)周(zhōu)刊》也根据房企一季(jì)报梳理发现，对于2022年的业(yè)绩出现的整体下滑，2023年一季(jì)度的(de)业绩分(fēn)化更趋(qū)明显，保利(lì)发展、滨江集团等房企营收(shōu)、净利均(jūn)实现(xiàn)了(le)业绩(jì)的回正，甚至是较(jiào)大(dà)增速的增长。而这些公司也是(shì)机构的重仓(cāng)对象。

　　对此，知(zhī)名房地产业(yè)内人士张宏伟向《红周刊》分析表示(shì)，业绩(jì)出现明显改善的房(fáng)企(qǐ)，主要是因(yīn)为过去两三年时间，尤其是在2021年(nián)下半年民(mín)营房企不怎么投资拿地之后，国有企业仍在持续性地拿地，且主(zhǔ)要集中在核(hé)心(xīn)城市，投资力度较大。投资的驱动能够推(tuī)动(dòng)房企销售业绩的增(zēng)长(zhǎng)，从(cóng)而在2023年(nián)一季度市场恢复但仍(réng)处(chù)于调整的过(guò)程(chéng)中，能够保有一个正增(zēng)长。

　　不过张(zhāng)宏(hóng)伟同时也(yě)提醒(xǐng)表(biǎo)示(shì)，在房地(dì)产的复苏过程中，还(hái)面(miàn)临着一些(xiē)不(bù)确定性。其(qí)实整个(gè)市场从四月份开(kāi)始又在往下(xià)掉。除了杭州、成都(dōu)等极个(gè)别城市四月环比(bǐ)三月相(xiāng)对表现较(jiào)好之外(wài)，包括(kuò)北京、上海在内的绝大多数(shù)城市都出现环(huán)比下滑(huá)的情况(kuàng)。而(ér)现在五(wǔ)月的市场表(biǎo)现也不太乐观。按(àn)照现(xiàn)在(zài)的经(jīng)济状(zhuàng)况、收(shōu)入情况，以及市场的去库存压力、企业(yè)的资金面压(yā)力，可能会出现，到六月份房企(qǐ)为了半年(nián)报冲业绩出现市场的短期反弹外(wài)的一个市场乏(fá)力现象。也就是说，第二季度、第三季度(dù)增长不确(què)定性(xìng)的压力仍(réng)旧(jiù)较大。

　　上海利(lì)檀投资董事长(zhǎng)陈(chén)昊扬也向(xiàng)《红周刊》指出，现在整个(gè)房(fáng)地产以(yǐ)及其上下游(yóu)产(chǎn)业链(liàn)的复苏(sū)速度都比想(xiǎng)象的要慢很多，我们要多给一些耐心(xīn)，这个时候，在房地产以及上下游就(jiù)不(bù)是赚(zhuàn)快钱的时候，只(zhǐ)能赚他(tā)基本(běn)面的钱。但(dàn)这也意(yì)味着(zhe)，只有极为(wèi)少数的(de)、做(zuò)得比同行好(hǎo)得多的企业(yè)，会伴随整个行业的弱复苏，业绩会(huì)逐步(bù)体现出(chū)来。所以只能耐心地去等待它的基(jī)本(běn)面不断地凸显出(chū)来，这需要时间。

　　（本文已刊发于5月13日《红周刊》，文(wén)中(zhōng)提及个股(gǔ)仅(jǐn)为举例分析，不(bù)做(zuò)买卖(mài)推荐。）

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