来源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国(guó)内经济回暖(nuǎn)主要缘于疫后(hòu)复苏红利驱(qū)动，表现(xiàn)为生产恢复推动出口形势好转，出(chū)行需求释放催化下游消费回暖。从行(xíng)业表现看，制造业(yè)从去年(nián)四季度(dù)的(de)“量价齐跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业或从主动去(qù)库转向被动去库(kù)。从景气度边际表现看，下游消费制造(zào)>；中游装(zhuāng)备制造>；上游原材(cái)料加(jiā)工(gōng)；服务业中，交通运输、住宿餐饮、房地产(chǎn)等(děng)线下活动回暖，但距(jù)离(lí)疫情前(qián)仍有一定(dìng)差距。

　　向前(qián)看(kàn)，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲式修复放(fàng)缓(huǎn)、海外总(zǒng)需求回落预期(qī)逐(zhú)步(bù)兑现，消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级将成为推动下一阶(jiē)段国内经(jīng)济复苏的(de)主线。

　　制造业、服务业是驱(qū)动一(yī)季度(dù)经济(jì)复苏的(de)主因

　　从一季(jì)度GDP表现看，制造业，交(jiāo)通运输、房地产(chǎn)等(děng)行业景气度明显提升，而建筑业(yè)景(jǐng)气度(dù)回落(luò)，与年初出口(kǒu)数(shù)据(jù)好转、服务消费快速恢(huī)复(fù)、房地产销售回暖而投资疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来看，今(jīn)年3月(yuè)，制造业各(gè)行业景气度(dù)普遍回暖，多数从(cóng)去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需求端，行业整(zhěng)体(tǐ)去库进程尚未结(jié)束(shù)。从行业(yè)景(jǐng)气度边(biān)际改(gǎi)善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造(zào)>；；；上游原材(cái)料(liào)加工，煤炭行业景气度表(biǎo)现(xiàn)为高位放缓。

　　下游(yóu)消(xiāo)费制造行(xíng)业中，与出行(xíng)、地产后周(zhōu)期相关(guān)的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草(cǎo)、家具(jù)制(zhì)造行业(yè)景气(qì)度较高，部分行(xíng)业(yè)表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备(bèi)制(zhì)造(zào)业行业景气度居(jū)中(zhōng)，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车(chē)制造、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最弱，由于行业库(kù)存水平偏高(gāo)，多数行业仍然受到价格下(xià)跌的困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业(yè)升级或(huò)是(shì)推(tuī)动下一阶(jiē)段经济复(fù)苏的主线(xiàn)

　　一(yī)季(jì)度(dù)，国内经济复苏(sū)主要受益于疫后(hòu)复苏红利驱动。需求方面，出(chū)行(xíng)类消(xiāo)费快速(sù)复苏，前期(qī)积(jī)压的购房、服(fú)务消费需求得以释放(fàng)；供给方(fāng)面，国(guó)内复工复产加快(kuài)推进，生产(chǎn)端快速恢复，是推动年初(chū)出口(kǒu)数据好转的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫(yì)后复苏(sū)红利(lì)驱动边际转弱，随着未来海外总需求回(huí)落的(de)预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和产业升级两(liǎng)条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收入向上修复，消(xiāo)费(fèi)倾向明显回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未来消(xiāo)费回暖的(de)确(què)定性(xìng)进一(yī)步(bù)增(zēng)强(qiáng)。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服(fú)务(wù)消(xiāo)费有望持续修复，家电(diàn)、家(jiā)具、纺(fǎng)服(fú)等与出行(xíng)及地产(chǎn)后周期相关的可选(xuǎn)消(xiāo)费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产业(yè)升(shēng)级(jí)路径驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品出口优势(shì)增强(qiáng)，有望(wàng)维(wéi)持出口(kǒu)韧性；随(suí)着(zhe)下游消费稳(wěn)步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业(yè)企(qǐ)业盈利有望向上修(xiū)复，企业将(jiāng)从主动去库逐(zhú)步转向(xiàng)被动去库、主动补库(kù)，设(shè)备投资需求有望改善，推动(dòng)中(zhōng)游装备制造景气度维持(chí)高位(wèi)。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及预期(qī)；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一(yī)、节后消费降温(wēn)，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏有哪些(xiē)结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动一季度经济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　一季(jì)度(dù)我国GDP总(zǒng)量实(shí)现超(chāo)预期增长，指(zhǐ)向疫后复苏背景(jǐng)下，国内经济企稳回升。但不(bù)同于海外国家疫后复苏的规(guī)律，本轮国内疫后(hòu)复苏发生(shēng)在外(wài)需(xū)回落、国内经济转向高质量发展、居民前(qián)期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此(cǐ)驱动疫(yì)后(hòu)经济复苏(sū)的力量并不(bù)均衡(héng)，行业分化特征明(míng)显。因此(cǐ)，我(wǒ)们重点从行业层面，观(guān)测当前(qián)各行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观测各行业表现来看，今年(nián)一(yī)季(jì)度制造业、交通运(yùn)输业、房地产业景气度明显提升(shēng)，而(ér)建筑业(yè)景气度回落，与年初出(chū)口(kǒu)数据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房(fáng)地产销售(shòu)回暖而投资疲弱的情况(kuàng)相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基(jī)期计算各年(nián)份的复合增速(sù)，观察各(gè)行业增加值变化。

　　今(jīn)年一季度第一产业增加值(zhí)增速为3.6％，低(dī)于去年四季度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年全年增(zēng)速，与近年来加快建设农业强(qiáng)国，推进农(nóng)业(yè)农村现代化的目(mù)标(biāo)有关(guān)。

　　今(jīn)年一季度第二产业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年(nián)四季度(dù)的(de)4.4％。其中，制造业(yè)迎(yíng)来较快复(fù)苏(sū)，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高于去年四季度的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速(sù)，与去年下半年之后外(wài)需转弱、居民商品消(xiāo)费(fèi)恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景(jǐng)气度明显回(huí)落，增(zēng)加值增速回落至1.9％，低(dī)于(yú)去年四季度的(de)3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年(nián)一季度第三产(chǎn)业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季度的4.6％，但相较疫情前仍存在产出(chū)缺口。其中，受益于居(jū)民出行活动恢复，交通运输、仓储和(hé)邮政业(yè)增加值增(zēng)速明显提升，自去(qù)年(nián)四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全(quán)年增速(sù)；住(zhù)宿和餐(cān)饮(yǐn)业增加值(zhí)增速小幅(fú)回升(shēng)，尽管高于疫情(qíng)三年(nián)来的平均增(zēng)速，但绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给水平(píng)恢复较慢。而(ér)受益(yì)于新房和二(èr)手房销售回暖，今年一(yī)季度房地产业(yè)增加(jiā)值(zhí)增速回(huí)正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分(fēn)化，中下游(yóu)改善(shàn)幅(fú)度(dù)好于上游(yóu)

　　对(duì)于(yú)行业景气(qì)度的观测(cè)，我们采用量（各(gè)行业工(gōng)业增(zēng)加值增速）与价格(gé)（各行业工业品价(jià)格增(zēng)速）分别作为供需的衡量(liàng)指标(biāo)。主要选取28个主要行(xíng)业(yè)自2019年以来的月度数(shù)据，首先将各行业增(zēng)加值增速调整(zhěng)为以(yǐ)2019年为基(jī)期的复合增速，其次计算(suàn)2019年(nián)-2023年(nián)3月，每月的增加值增速和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年(nián)12月和2023年3月(yuè)的分(fēn)位数(shù)水平，捕捉其边际变化。

　　今(jīn)年(nián)3月，制(zhì)造业(yè)各(gè)行业景气(qì)度出(chū)现普遍回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给端修复好于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚未(wèi)结束。从行业景气度边(biān)际改善(shàn)情(qíng)况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度呈现高(gāo)位放缓情况。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行、地(dì)产(chǎn)后周期相关的(de)行业景(jǐng)气度(dù)最高(gāo)，部分行业步入(rù)“量价齐升(shēng)”阶(jiē)段。今年3月，与居民外出(chū)消(xiāo)费相关(guān)的(de)，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量价分位数水平均(jūn)处在高(gāo)景气(qì)度区间，烟草、家具(jù)制造行业也呈(chéng)现“量价齐(qí)升”的特征(zhēng)；食品(pǐn)制造景气度有所回落，农副加工(gōng)行业表现(xiàn)为“量价(jià)齐(qí)跌(diē)”，食品(pǐn)制造行业表现为“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌(diē)主要(上海为什么被称为魔都？传说......，上海为什么被称为魔都四大魔都分别为哪四个yào)与高(gāo)库存水平(píng)有关(guān)，今年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上(shàng)分位数水平；而(ér)随着防疫需求的降(jiàng)温，医(yī)药制(zhì)造业景气度有所回落，表现为(wèi)“量跌(diē)价平”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制造业(yè)行业景气度居中，均表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。一方(fāng)面与原材(cái)料成本下跌有关(guān)，另(lìng)一方(fāng)面，也与年初外需表(biǎo)现好(hǎo)于内需，部分行业仍在去库进程(chéng)有关。其中，电气(qì)机械、专用设备、运输设备工业增加值增速改善幅(fú)度最(zuì)大，受益于(yú)国内产(chǎn)业升(shēng)级、出口优(yōu)势带来(lái)的韧性(xìng)驱动；其次是(shì)汽车制造、金属制品，改(gǎi)善幅(fú)度最弱的是通用设备(bèi)、电(diàn)子设备，与房地(dì)产新开工强度较弱、消费(fèi)电子行(xíng)业周期性走弱有关(guān)。

　　上(shàng)游原材料加(jiā)工行业景(jǐng)气度改善幅度偏弱(ruò)，由于行(xíng)业库(kù)存水平(píng)偏高(gāo)，多数行业仍受(shòu)制于价格下(xià)跌的(de)困扰，表现为(wèi)“量升价(jià)跌(diē)”。其(qí)中，有(yǒu)色金属行业生产端改善幅度最大，3月增加值增速(sù)位(wèi)于2019年(nián)以来70％分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)，但受全球大宗商(shāng)品下(xià)行周(zhōu)期影响，价格依旧(jiù)承(chéng)压；随着年初建筑业施工回暖，相关的(de)黑色金(jīn)属、非金属(shǔ)制品景(jǐng)气度提(tí)升，但由于库存水(shuǐ)平(píng)偏高，价格仍(réng)处在下(xià)跌区间，拖累整体盈利(lì)水平；石化链条行业生(shēng)产水平普遍回(huí)暖，但分位数水平仍处(chù)在50％以下(xià)的景气度偏低区间，今年由于能源危机缓解，产品价格(gé)相较去年同期也(yě)出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处(chù)在高(gāo)位，但出现边际(jì)放缓，生产及(jí)价格水(shuǐ)平同(tóng)步回落。这与(yǔ)去年以来(lái)行业产(chǎn)能持(chí)续扩张有关(guān)，今年2月(yuè)，煤炭(tàn)开(kāi)采产(chǎn)成品(pǐn)库存同(tóng)比处(chù)在2016年以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业(yè)升级或是推动下一阶(jiē)段(duàn)经(jīng)济复苏(sū)的主线

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济(jì)复苏主(zhǔ)要(yào)受益(yì)于疫(yì)后复苏红利。一方面，消(xiāo)费(fèi)场景恢复(fù)后，出行类消(xiāo)费快(kuài)速复苏，前(qián)期积压的购房(fáng)、服务性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进，保证供(gōng)给端的快速恢复，是(shì)推动年(nián)初(chū)出(chū)口(kǒu)数据好转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后红利释放(fàng)效果转弱，随着未来海(hǎi)外(wài)总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增(zēng)长的(de)线索，大概率(lǜ)来自于消费回暖和(hé)产(chǎn)业升级两(liǎng)条主线。

　　一是，随着居民收入(rù)提升和消费意愿改善，未来消费回暖的(de)确定性进一步增(zēng)强(qiáng)，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)，以及家电、家具、纺服(fú)等可选消费景气度均有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度居民(mín)收(shōu)入和消费数据看，居民收入(rù)增速提升，消费倾向开始回升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年为(wèi)基(jī)期(qī)的复合增速看，今年一季度，全国居民人均可支配(pèi)收入增(zēng)速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居(jū)民(mín)人(rén)均消费支(zhī)出增(zēng)速提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一(yī)季度居民(mín)平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同(tóng)期(qī)均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍(réng)有一(yī)定差距。未来随着服务业恢复持续向好，有望带动相关(guān)就(jiù)业岗位加快恢复，进一步提振(zhèn)居民消费意(yì)愿。

　　从居(jū)民存贷款数据(jù)看，居(jū)民(mín)储蓄意愿有所减弱，消(xiāo)费和投(tóu)资信心正在筑底。今年以来，居(jū)民(mín)储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从存款(kuǎn)数据(jù)看，3月居民(mín)新增存款同比增量降(jiàng)至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿(yì)元的同(tóng)比增(zēng)量均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月(yuè)均(jūn)同比(bǐ)增(zēng)量。从(cóng)贷款数据(jù)看，3月居民部门新增净(jìng)融资(zī)同比多增4859亿元，其中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿(yì)元，中长(zhǎng)期信贷同比多增2613亿(yì)元。居(jū)民部门新(xīn)增净融(róng)资连续(xù)2个(gè)月维持同比扩张，指向居民预期可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆”势头开始(shǐ)放缓。今年第(dì)一季(jì)度(dù)城(chéng)镇储户(hù)问(wèn)卷调查结果显示，倾(qīng)向于“更多(duō)储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于(yú)“更多消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民(mín上海为什么被称为魔都？传说......，上海为什么被称为魔都四大魔都分别为哪四个)储(chǔ)蓄意愿降(jiàng)低、消费和投资(zī)意(yì)愿提升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和(hé)“新(xīn)三样”产品出(chū)口优势增强，以及相关行(xíng)业设备投资更新(xīn)，有望推动中游装备(bèi)制造景(jǐng)气度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一(yī)季(jì)度国(guó)内(nèi)出口数据回暖，除与欧美(měi)供需(xū)缺(quē)口(kǒu)短期走(zǒu)阔、国(guó)内复工复产加快推进外，也(yě)受益于RCEP政策红利(lì)持续释放(fàng)，以(yǐ)及汽车和(hé)“新三样”产(chǎn)品出(chū)口优势增强。今年(nián)在海外总需(xū)求回落背景下，我国(guó)与RCEP国家贸易往来加强、以及(jí)新能(néng)源产(chǎn)品优势强化，有(yǒu)望维持装备(bèi)制造领域出口(kǒu)韧性。

　　另一(yī)方面，企业(yè)盈(yíng)利下滑和(hé)库存高位，对制造业(yè)投(tóu)资扩产造成(chéng)一(yī)定(dìng)压力(lì)。但随着下游消(xiāo)费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈(yíng)利(lì)有望向(xiàng)上(shàng)修复。目前(qián)看，电气机械等(děng)装(zhuāng)备(bèi)制造业去(qù)库进程已进入(rù)下半(bàn)场，今年1-2月专用(yòng)设(shè)备、通用设备产成品库存增(zēng)速(sù)呈现触(chù)底反弹(dàn)。随着需(xū)求(qiú)回暖、盈利修复(fù)，企(qǐ)业将从主(zhǔ)动去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求将(jiāng)随之(zhī)提(tí)升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据(jù)：各国国债收益率多数上行(xíng)

　　美国10年期(qī)国债收(shōu)益率上行(xíng)。本周（截至4月21日(rì)）美(měi)国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其(qí)中(zhōng)通胀(zhàng)预期较上(shàng)周下行2BP，实(shí)际(jì)收益率1.29％，较(jiào)上周末(mò)上升7BP。法(fǎ)国10年期(qī)国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日(rì)本10年期国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行2BP至(zhì)0.48％（截(jié)至4月(yuè)20日），英(yīng)国10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周(zhōu)末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国(guó)债收益率利(lì)差(chà)收窄。本周美国10年期和(hé)2年期(qī)国债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期(qī)权调(diào)整利差(chà)较上周末持平(píng)为0.55％，美(měi)国高收益债(zhài)期权调整利差(chà)较上周(zhōu)末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全(quán)球(qiú)市场：全(quán)球(qiú)股市涨跌分(fēn)化，大宗商品价格普跌(diē)

　　全球股市(shì)涨跌(diē)分(fēn)化。本(běn)周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股市普(pǔ)涨，法国(guó)CAC40、英(yīng)国(guó)富时100、德国DAX分(fēn)别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下(xià)跌，标普500、道琼(qióng)斯工业(yè)指数、纳斯(sī)达克指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗斯(sī)RTS、新西(xī)兰标普(pǔ)50、日(rì)经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国(guó)综合指数(shù)、上证(zhèng)指数、恒生指(zhǐ)数分(fēn)别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价(jià)格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或(huò)将继(jì)续

　　4月19日，美(měi)联储褐皮书公(gōng)布，显示近(jìn)几周美国经济(jì)增长陷(xiàn)入停滞，通胀和招聘(pìn)活(huó)动放缓，信贷渠(qú)道变(biàn)窄。褐皮书(shū)称(chēng)，最近几(jǐ)周美(měi)国(guó)总体经济活(huó)动(dòng)几(jǐ)乎没(méi)有(yǒu)变化，几个辖区指出在不确定性增(zēng)加和对流动性的担忧(yōu)加剧之际，银(yín)行收紧了贷(dài)款标准(zhǔn)。近期美国总体物价水平温和上升，但价格上涨(zhǎng)速度或有所放缓。

　　美联储官员表示为应对高通胀，加(jiā)息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈克(kè)称(chēng)，需要进一步收紧政策(cè)来(lái)应对高(gāo)通胀，加(jiā)息结(jié)束后(hòu)美联(lián)储将需要在一段时间(jiān)内维(wéi)持(chí)利率稳定。同日美(měi)联储梅斯特表示，预(yù)计今年货币政(zhèng)策将需要进一步进入限制性区(qū)域(yù)，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体取决于(yú)经(jīng)济和金(jīn)融形(xíng)势的发(fā)展(zhǎn)。

　　欧洲(zhōu)央行货币(bì)政策会议纪(jì)要(yào)公(gōng)布，绝大多数委员同(tóng)意将利率上(shàng)调50个基点。4月(yuè)20日公(gōng)布的欧洲央行会(huì)议纪要显示，货币政(zhèng)策在降低通胀方(fāng)面仍有一段路要走，一些委员认(rèn)为整体而(ér)言通胀风险倾向于(yú)上行(xíng)。金融市场紧(jǐn)张(zhāng)局势被视为(wèi)经济和通(tōng)胀前景重大不确定性的来源(yuán)。然而除非形势显著恶化，否则金融(róng)市场的紧张局势不太可能从根(gēn)本上(shàng)改(gǎi)变(biàn)欧(ōu)洲央(yāng)行管理(lǐ)委员(yuán)会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落(luò)地(dì)；美财(cái)长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事(shì)会和欧洲(zhōu)议(yì)会(huì)通过了一项(xiàng)临时政治协议，就涉(shè)及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一(yī)致。法案(àn)目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振(zhèn)半导体行业，以将(jiāng)欧(ōu)盟占(zhàn)全球半(bàn)导体制造市(shì)场的(de)份额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体(tǐ)供应链(liàn)，并与美(měi)国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院(yuàn)议长麦(mài)卡锡(xī)表示，正在推出一份债务上限相关立法(fǎ)措施(shī)。白宫需要开始就债务上限进行谈判；众议院共(gòng)和党希望提(tí)高债务上(shàng)限并削(xuē)减(jiǎn)支出；正(zhèng)在推出(chū)一份债(zhài)务上限相关立法措(cuò)施；债务(wù)法(fǎ)案将设(shè)法收(shōu)回未使(shǐ)用的防疫资金用(yòng)于日(rì)常(cháng)开(kāi)支；法案将(jiāng)减少对(duì)国税局的拨款，并(bìng)结(jié)束(shù)绿(lǜ)色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发(fā)表(biǎo)讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍将强调(diào)“国家(jiā)安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力都(dōu)将(jiāng)是“灾难性的”，美国寻求与中(zhōng)国建立“建设性和公平的经(jīng)济关系”。但(dàn)“当美国利益受(shòu)到威胁时(shí)”，美国(guó)将坚定地捍卫国家安(ān)全，即使以牺(xī)牲中美关系为代价。在国(guó)际关系(xì)中，耶伦(lún)表(biǎo)示美中(zhōng)两国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手问题”，比如(rú)帮助面临债务问题的(de)新兴市场和发展(zhǎn)中国家(jiā)等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上(shàng)游(yóu)：原油(yóu)、铜(tóng)价环比上涨

　　原油(yóu)价格环(huán)比上涨，环比由负转正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原(yuán)油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环(huán)比由负(fù)转正(zhèng)，由上月(yuè)的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最新月度(dù)均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由(yóu)负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最(zuì)新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝库存同(tóng)比下降。2023年4月(yuè)以来，铜价环(huán)比上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的0.86％，库存同比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价环(huán)比上涨2.25％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为(wèi)本月的(de)2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升，螺纹钢价格环(huán)比下跌，库(kù)存(cún)同比(bǐ)下降

　　水泥(ní)价格指数环(huán)比上升(shēng)。4月以来(lái)，全国水泥价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点(diǎn)。华北、东北(běi)、华(huá)东(dōng)、中南、西北以及西南各区(qū)价(jià)格(gé)指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格(gé)环(huán)比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来(lái)，螺(luó)纹钢价格环比(bǐ)由正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)，环比由上月的(de)0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比(bǐ)下降15.42％，跌(diē)幅相(xiāng)对(duì)上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成交面积增幅(fú)缩窄(zhǎi)，猪价菜价(jià)下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房成(chéng)交面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一线、二线、三(sān)线(xiàn)城市商品房成交面积同(tóng)比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成交(jiāo)面(miàn)积跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城土地供应面(miàn)积同(tóng)比增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成(chéng)交(jiāo)溢价率(lǜ)为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪(zhū)肉、蔬菜(cài)价格(gé)下跌，水(shuǐ)果价格(gé)上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分点。蔬菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分(fēn)点。水果(guǒ)价格(gé)环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤(jīn)，增幅缩(suō)小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售(shòu)销量(liàng)增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘(chéng)用车日均零售销(xiāo)量(liàng)同比增加(jiā)17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币(bì)市场利率趋势分化，国(guó)债(zhài)利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下(xià)行(xíng)120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末(mò)上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下(xià)行(xíng)12bp至(zhì)2.27％。一年(nián)期国债利率较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期(qī)国债利(lì)率较上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利(lì)率(lǜ)较上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强调提振消费(fèi)持续回升(shēng)的动力；国(guó)资委强调着力发(fā)展战略性新兴产(chǎn)业

　　4月(yuè)19日，国家发展(zhǎn)改革委举行4月份新闻发(fā)布会，强(qiáng)调(diào)要提(tí)振消费(fèi)持续回升的动力。接下来将重点做好(hǎo)四(sì)方面工作：一是(shì)，研究起草关(guān)于恢复和扩大消费的政策文件，围绕大宗消(xiāo)费、服务消费、农(nóng)村消费等(děng)重点(diǎn)领域；二是(shì)，下大力气稳定汽(qì)车(chē)消费，大力推动新能(néng)源汽车下(xià)乡；三是(shì)，会同有关方面(miàn)优化就业、收入分(fēn)配和(hé)消费全链条良性(xìng)循环促进(jìn)机制；四是，研究制(zhì)定(dìng)关于营(yíng)造放心消费环(huán)境的政策(cè)文件(jiàn)。

　　4月19日，国资(zī)委(wěi)党委召开扩大会议(yì)，强调推动国(guó)资央企着力发展实体(tǐ)经济(jì)特别是战略性新兴产业(yè)。会议认为(wèi)，要更好推动国资(zī)央企(qǐ)在中国式现代(dài)化新征(zhēng)程中走在(zài)前列，着力提升科技(jì)自立自(zì)强水平，提升自主创新能(néng)力；着(zhe)力发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新兴产(chǎn)业，加快(kuài)推进现代化(huà)产业(yè)体系建(jiàn)设；抓(zhuā)好(hǎo)新一轮国企改(gǎi)革深化提升行动组织实施，高水平(píng)参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工(gōng)信部举(jǔ)办发布会介绍一季(jì)度工(gōng)业和信息(xī)化发展状(zhuàng)况，表示下(xià)一步(bù)将(jiāng)制定实施重点行业稳(wěn)增(zēng)长(zhǎng)的(de)工(gōng)作方(fāng)案。一是(shì)营造良(liáng)好产业发展环境(jìng)，落实落细稳增长政(zhèng)策(cè)举措，抓实抓细部(bù)省协作、部门协(xié)同；二是推动出口保稳提质，加大对(duì)制造业外(wài)贸企业的支持力度(dù)，配合有关部门(mén)落实(shí)好稳(wěn)外贸政策举(jǔ)措；三是促进内(nèi)需加快恢(huī)复，以高(gāo)质量供给促进消(xiāo)费(fèi)；四是持续增(zēng)强发展(zhǎn)动能，加快(kuài)战略性新兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复力度不及预期(qī)；海外(wài)需求超预期(qī)回落。

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