来(lái)源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回暖(nuǎn)主要缘于疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动(dòng)，表现(xiàn)为生(shēng)产恢复推动(dòng)出(chū)口形势好转(zhuǎn)，出行需求释(shì)放催化(huà)下游消费回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业从去年四季度(dù)的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或从主动去(qù)库转向(xiàng)被动去库。从景气度边际表现看，下游消费制造>；中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)>；上游原材料加工；服务业(yè)中，交(jiāo)通运输、住宿餐饮、房地产等线下活(huó)动回(huí)暖，但距离疫情(qíng)前仍有一定描写瘦西湖春天的诗句，扬州瘦西湖美景佳句差距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后(hòu)经(jīng)济(jì)脉冲式修(xiū)复放缓、海外总(zǒng)需求回落预期逐步兑现(xiàn)，消费回暖和(hé)产(chǎn)业升(shēng)级将成(chéng)为推动下(xià)一阶(jiē)段(duàn)国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制(zhì)造业、服务(wù)业是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制(zhì)造业，交通(tōng)运(yùn)输(shū)、房地产(chǎn)等行业景气度(dù)明显提升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度回落(luò)，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费(fèi)快(kuài)速恢复、房地产(chǎn)销(xiāo)售回(huí)暖而投资疲弱的特点相一致(zhì)。

　　从制造业内(nèi)部来看，今年3月，制(zhì)造业各(gè)行(xíng)业景气(qì)度普遍回(huí)暖，多数(shù)从去年12月(yuè)的“量价齐(qí)跌(diē)”转入(rù)“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期(qī)，供给端修复(fù)好(hǎo)于需(xū)求(qiú)端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束。从行(xíng)业景(jǐng)气度边际改善情况(kuàng)来(lái)看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料加(jiā)工(gōng)，煤炭行业景气度表现为高位放(fàng)缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地(dì)产后周(zhōu)期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具(jù)制造(zào)行(xíng)业景气度较高，部分行业(yè)表现为“量(liàng)价(jià)齐升”。

　　中游装备制造业行业(yè)景(jǐng)气度居(jū)中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机(jī)械(xiè)、专用(yòng)设(shè)备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设(shè)备。

　　上游原材料(liào)加工(gōng)行业(yè)景(jǐng)气度改善幅度最(zuì)弱，由于行业(yè)库存水(shuǐ)平偏高，多数行业仍然受到价格下跌(diē)的困(kùn)扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金(jīn)属、非(fēi)金(jīn)属矿物>；；；石油石化行(xíng)业。

　　消费回(huí)暖和产业(yè)升级或是推(tuī)动下一阶(jiē)段经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济复(fù)苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需求方面，出行类(lèi)消费(fèi)快(kuài)速(sù)复苏，前(qián)期积压的购房(fáng)、服务(wù)消费(fèi)需求得以释放(fàng)；供给方面，国内复(fù)工复(fù)产(chǎn)加快(kuài)推进，生产(chǎn)端快(kuài)速恢(huī)复，是推动年初出口数据好转(zhuǎn)的重要原因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏(sū)节奏有(yǒu)所放缓，指向疫后复苏红利驱动(dòng)边际(jì)转弱(ruò)，随着未来海外总需求回落的预期逐步(bù)兑现(xiàn)，后(hòu)续驱动国内经(jīng)济(jì)增(zēng)长的线索(suǒ)，大概率来自于(yú)消费回暖和产业升级(jí)两条主(zhǔ)线。

　　一是(shì)，一季度居民(mín)收入向上修复(fù)，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平(píng)，同(tóng)时信贷数据指向居(jū)民“去(qù)杠杆”势头缓和，未来消费回暖的(de)确定性进一步增强。预计交(jiāo)通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服(fú)等与出行及地(dì)产后周期相关的可选消费也有望(wàng)进一步回暖(nuǎn)。

　　二(èr)是，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和(hé)“新(xīn)三样”产品出(chū)口优势(shì)增强(qiáng)，有望维(wéi)持出口(kǒu)韧性；随着下游消费(fèi)稳步修复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企(qǐ)业盈利(lì)有(yǒu)望向上修(xiū)复，企业将(jiāng)从(cóng)主(zhǔ)动去库逐步转向被(bèi)动去(qù)库、主动补库，设备投资(zī)需(xū)求有望改善，推动中游装备制造景气度维持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济(jì)恢(huī)复(fù)力度不及预(yù)期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明(míng)显(xiǎn)回(huí)落(luò)

　　一、本周聚(jù)焦：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性特(tè)征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动(dòng)一季度经济复(fù)苏(sū)的主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实现超预期增长(zhǎng)，指向疫后复苏背(bèi)景下，国内经济企稳回升。但不同(tóng)于海外国家疫(yì)后复苏(sū)的规律，本(běn)轮国内疫后复苏发(fā)生在(zài)外需回落(luò)、国内经济转向高(gāo)质量发展、居民前(qián)期“去(qù)杠杆”的(de)过程中，因(yīn)此(cǐ)驱动疫(yì)后经济复(fù)苏的力量并不均(jūn)衡(héng)，行业分化特征明显。因此，我们重(zhòng)点从行业层面，观测当前各行业景(jǐng)气度(dù)水(shuǐ)平(píng)。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表现来(lái)看(kàn)，今年(nián)一(yī)季度制造业、交通运输业、房地产(chǎn)业景气(qì)度(dù)明显提升，而建筑(zhù)业景气度(dù)回落，与(yǔ)年初出口数据(jù)好转(zhuǎn)、服务消费快速(sù)恢复(fù)、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱的情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基(jī)期计算(suàn)各年份的复合(hé)增速，观察(chá)各行业增加值变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增加值(zhí)增速为3.6％，低于去年四季(jì)度的(de)4.9％，但(dàn)仍(réng)高于2019年、2020年全年(nián)增(zēng)速，与(yǔ)近年来加快建设农(nóng)业(yè)强(qiáng)国(guó)，推进(jìn)农业(yè)农(nóng)村(cūn)现代(dài)化(huà)的目标有关。

　　今年一季(jì)度第(dì)二产(chǎn)业增加值增速升至5.4％，高于(yú)去年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较(jiào)快(kuài)复苏，增加值增速(sù)提升(shēng)至5.9％，高于(yú)去年(nián)四季度(dù)的4.7％，但低于2021年(nián)全年增速，与去年下半年之后外(wài)需转弱、居民商(shāng)品消费恢复偏慢(màn)有关。而建筑业景气度明显回(huí)落，增加值(zhí)增(zēng)速回落至1.9％，低于去(qù)年四季(jì)度的3.1％，主(zhǔ)要受房地(dì)产(chǎn)新开工拖累。

　　今年(nián)一季度第三产业增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高于去年四季度(dù)的4.6％，但(dàn)相较(jiào)疫情(qíng)前仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受益于居民出行活动恢复，交通运(yùn)输、仓储(chǔ)和邮政业增加值增速明显提升，自去年(nián)四季度(dù)的3.4％升至(zhì)5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业增(zēng)加值增速小幅回(huí)升(shēng)，尽管(guǎn)高于疫情三年来的平均增速，但绝(jué)对水平不及2019年，指向供(gōng)给(gěi)水平(píng)恢复较慢。而(ér)受(shòu)益(yì)于新房和二手(shǒu)房销售回(huí)暖，今年一季度(dù)房地产业增加值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复(fù)苏分化，中下游改善(shàn)幅度好于(yú)上游

　　对(duì)于行业(yè)景气度的观测(cè)，我们采用量（各行业工业增(zēng)加值增速）与价格（各行业工业(yè)品价格增速）分别作(zuò)为供需的(de)衡量(liàng)指标。主要(yào)选取28个主(zhǔ)要行业自2019年(nián)以来的(de)月度数(shù)据，首先将各行业增加值增速调整(zhěng)为以(yǐ)2019年为基期的(de)复合增速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的增(zēng)加值增速和PPI增速的分(fēn)位数水平，通过对(duì)比2022年12月和(hé)2023年3月的分(fēn)位数水(shuǐ)平(píng)，捕捉其边(biān)际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行业景气度出现普遍回暖，多(duō)数从去(qù)年12月的“量(liàng)价齐(qí)跌”转(zhuǎn)入“量升价(jià)跌”，指向经济复(fù)苏初期，供给端修复(fù)好于(yú)需求端(duān)，行业整(zhěng)体去库进程(chéng)尚未结(jié)束(shù)。从行业景气度边(biān)际改善(shàn)情况(kuàng)来(lái)看，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气度呈现高(gāo)位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费(fèi)制(zhì)造行业中，与(yǔ)出行(xíng)、地(dì)产(chǎn)后周期相关的行(xíng)业景气(qì)度(dù)最高(gāo)，部(bù)分行(xíng)业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外(wài)出消费(fèi)相关的，酒饮料茶(chá)、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐(lè)的量(liàng)价(jià)分位数水(shuǐ)平(píng)均处(chù)在高景气度区间，烟草、家具制造(zào)行业也(yě)呈现“量价齐升”的特征；食品制造(zào)景(jǐng)气度有(yǒu)所回落，农副(fù)加工行业表(biǎo)现(xiàn)为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价(jià)跌”，二者(zhě)价格下(xià)跌主要与(yǔ)高库存水平有(yǒu)关，今年2月，库存(cún)同比均(jūn)处在2016年以(yǐ)来90％以(yǐ)上分位数(shù)水平；而随着(zhe)防疫需求的降(jiàng)温(wēn)，医(yī)药(yào)制造业景气度有所回落，表现(xiàn)为“量(liàng)跌价平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景气度居中，均表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。一方(fāng)面(miàn)与原材料成(chéng)本下跌有关(guān)，另(lìng)一方面，也与年(nián)初外需表现好于内需，部分行业(yè)仍(réng)在去库(kù)进程有关。其中，电气机械、专用设备、运输设备工业增加值增速改善幅度最(zuì)大，受益于国内产(chǎn)业升级、出口优势(shì)带来(lái)的韧性驱动；其(qí)次是汽车(chē)制造、金属制(zhì)品，改善幅度最(zuì)弱的是通用设备、电子(zi)设备，与房地产新(xīn)开工强度较弱(ruò)、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)行(xíng)业景气度(dù)改善幅度偏弱，由于行业(yè)库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多数行业(yè)仍受制于价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。其中，有色(sè)金属行业生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加(jiā)值增速(sù)位于(yú)2019年以来70％分位数水平，但受全球大宗(zōng)商(shāng)品下行周期影响，价(jià)格(gé)依旧承压；随着年初建筑业施工(gōng)回暖，相关的(de)黑色金属、非金属(shǔ)制品景(jǐng)气度提升，但由(yóu)于库(kù)存水平偏高，价(jià)格(gé)仍处在下跌区(qū)间(jiān)，拖(tuō)累整(zhěng)体盈利(lì)水(shuǐ)平；石化(huà)链条行业生产水平普遍回暖，但分位数水平仍处在50％以下的(de)景气度偏低区间，今年由于能源危(wēi)机(jī)缓解，产品价(jià)格(gé)相较(jiào)去(qù)年同期也(yě)出现普遍下跌(diē)。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处(chù)在高(gāo)位，但出现边(biān)际放缓，生产及(jí)价(jià)格水平同步(bù)回(huí)落。这与去(qù)年以来行业产能持续(xù)扩(kuò)张有关，今年(nián)2月，煤(méi)炭开采产成品(pǐn)库存同比处在2016年以来94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业升(shēng)级或是推动下一阶段经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复后，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得(dé)以(yǐ)释放(fàng)；另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，国内复工复(fù)产加快(kuài)推进，保证(zhèng)供(gōng)给端(duān)的(de)快速恢复，是推(tuī)动年(nián)初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后红(hóng)利释放(fàng)效果(guǒ)转弱，随着未来(lái)海外(wài)总需求回(huí)落(luò)的预期(qī)逐步兑现，后续(xù)驱动国内经济增长的线索，大(dà)概率来自于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是(shì)，随着居民收入提升和消(xiāo)费意(yì)愿改(gǎi)善，未来消(xiāo)费回暖的(de)确定性进一步(bù)增强，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消费，以及(jí)家电、家(jiā)具、纺服等(děng)可选消费景气度(dù)均(jūn)有望提升。

　　从一季度(dù)居民收入(rù)和消(xiāo)费数据看，居民收入增(zēng)速(sù)提升，消费(fèi)倾向开始回升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚(shàng)未(wèi)修(xiū)复至(zhì)疫情(qíng)前(qián)水(shuǐ)平。以2019年为基(jī)期(qī)的复合增速看(kàn)，今年一季(jì)度，全国居(jū)民(mín)人(rén)均可支配收入增(zēng)速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民人均消费支出增速提升至5.0％，高于(yú)去年四季(jì)度的3.0％。一季度居(jū)民平(píng)均消费(fèi)倾向为(wèi)62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但(dàn)距离2019年(nián)同(tóng)期(qī)的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业恢复持续向好(hǎo)，有(yǒu)望带(dài)动相描写瘦西湖春天的诗句，扬州瘦西湖美景佳句关就业岗位加(jiā)快恢复，进一步(bù)提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从(cóng)居民存贷(dài)款数据看，居民储蓄意愿有所减弱，消(xiāo)费和投资信(xìn)心(xīn)正在筑底。今年(nián)以(yǐ)来，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿有所减弱，“去杠杆(gān)”势(shì)头缓和。从存款(kuǎn)数(shù)据看，3月居(jū)民新增存款同比增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿元的(de)同(tóng)比增量均值(zhí)，也低于2022年(nián)6617亿(yì)元的(de)月均同比增(zēng)量。从贷款数据(jù)看(kàn)，3月居民部门(mén)新增净融(róng)资同(tóng)比多(duō)增4859亿元，其中，短(duǎn)期信贷同比(bǐ)多增2246亿(yì)元，中(zhōng)长期信贷同比多增2613亿元。居民部门新增(zēng)净融资(zī)连续2个月维持(chí)同比(bǐ)扩张(zhāng)，指向居民预期可能正在筑底，“去杠杆”势头(tóu)开始放缓。今年第一季度城镇(zhèn)储户问卷调查结果显示，倾向(xiàng)于“更多储(chǔ)蓄”的居民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个(gè)百分(fēn)点；倾向于“更多(duō)消费”和“更(gèng)多投资(zī)”的(de)居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)降低(dī)、消费和(hé)投(tóu)资意(yì)愿(yuàn)提升。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动(dòng)下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优势增强(qiáng)，以及相关行业设备投(tóu)资更(gèng)新，有望推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造(zào)景气度维(wéi)持高位。

　　一方面，今年一季(jì)度国内出口数(shù)据回暖(nuǎn)，除与欧美供需缺(quē)口短(duǎn)期走(zǒu)阔、国内(nèi)复工(gōng)复(fù)产加快推(tuī)进外(wài)，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽车(chē)和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强。今年(nián)在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易往来加(jiā)强、以及(jí)新能源(yuán)产品优势强化，有望维持装备制造领(lǐng)域出口韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈(yíng)利下滑和库存高位(wèi)，对制造业投资扩产(chǎn)造成(chéng)一定压力。但随着下(xià)游(yóu)消费稳(wěn)步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企(qǐ)业盈利有望向上(shàng)修复。目前看，电气机械等装备制造(zào)业(yè)去(qù)库进程已进入下半场，今年1-2月专用设(shè)备、通用(yòng)设备产(chǎn)成品(pǐn)库存增速(sù)呈现触(chù)底(dǐ)反弹。随(suí)着需(xū)求回暖、盈利修复，企业将(jiāng)从主动去(qù)库逐步转向(xiàng)被动去库、主动补库，设备投资需(xū)求(qiú)将随(suí)之提升(shēng)。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与(yǔ)流(liú)动性(xìng)数据：各国国债收益率多数上行

　　美国10年期国债(zhài)收益率上行。本周（截(jié)至4月(yuè)21日）美国(guó)10年期国债(zhài)收(shōu)益率3.57％，较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上行5BP，其中通(tōng)胀(zhàng)预期较(jiào)上周下行2BP，实(shí)际收(shōu)益率1.29％，较上周(zhōu)末上(shàng)升7BP。法国(guó)10年期国债收益(yì)率较上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年(nián)期国(guó)债收益率较(jiào)上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债(zhài)收益率较上周末上行(xíng)2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期国(guó)债收益(yì)率较上周(zhōu)末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利(lì)差收窄(zhǎi)。本周美国(guó)10年(nián)期和2年期国(guó)债(zhài)期限利差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业期(qī)权调整利差(chà)较(jiào)上周末持平为(wèi)0.55％，美国(guó)高收益债期权调整利差较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市(shì)场(chǎng)：全球股(gǔ)市涨跌分化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化。本(běn)周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德国(guó)DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳(nà)斯达克(kè)指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日(rì)经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合指数、上证(zhèng)指(zhǐ)数、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌(diē)。其(qí)中(zhōng)，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加(jiā)息步(bù)伐或(huò)将继续

　　4月19日(rì)，美(měi)联(lián)储(chǔ)褐皮书公布，显示近几(jǐ)周美国经(jīng)济增(zēng)长陷(xiàn)入停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书(shū)称，最近几周美国总体(tǐ)经(jīng)济活动(dòng)几乎没(méi)有变化，几个辖区指出在不确定性增(zēng)加和对流动(dòng)性的担忧加剧之际，银行收紧了贷款标准。近期美国(guó)总体物价水(shuǐ)平温(wēn)和上升，但(dàn)价格上涨速度或(huò)有所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美(měi)联(lián)储官员表示为(wèi)应对(duì)高通(tōng)胀(zhàng)，加息步伐(fá)或将继(jì)续。4月(yuè)21日，美联(lián)储(chǔ)哈克(kè)称，需要进一(yī)步(bù)收紧政策(cè)来应对(duì)高(gāo)通胀，加息结(jié)束后美联储将需要在一段时(shí)间内维持利(lì)率稳(wěn)定(dìng)。同日美联(lián)储梅斯特(tè)表(biǎo)示，预(yù)计今年货(huò)币政策将需要进一步进入限制性区域，终端利率或将高于5％，具体(tǐ)取决于经(jīng)济和金(jīn)融形势的(de)发展。

　　欧洲央行货币(bì)政策会议(yì)纪要公(gōng)布，绝大多数委员同意将(jiāng)利(lì)率上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会(huì)议纪要显(xiǎn)示，货币政策(cè)在(zài)降低通胀方(fāng)面(miàn)仍有一(yī)段路(lù)要走，一(yī)些委员(yuán)认(rèn)为整体而言通胀风险倾向(xiàng)于上行。金融(róng)市场紧张局势(shì)被视为经济(jì)和(hé)通胀前景重大不(bù)确定性的来源。然而(ér)除非形势显著恶(è)化，否则金融市(shì)场的紧张局(jú)势不太可能从根本上改变欧洲央行管理委员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲“芯描写瘦西湖春天的诗句，扬州瘦西湖美景佳句片法案(àn)”落地；美财(cái)长耶(yé)伦强调(diào)美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧洲议会通(tōng)过了一(yī)项临时(shí)政(zhèng)治(zhì)协议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法案目标是(shì)到2030年，欧(ōu)盟拟动用430亿(yì)欧(ōu)元资金(jīn)提振半导(dǎo)体行业(yè)，以(yǐ)将欧盟占全球半(bàn)导(dǎo)体制造市场的份(fèn)额从10％提(tí)升至至少20％；大幅提升芯(xīn)片制造工(gōng)艺，建立欧(ōu)盟的半导体供(gōng)应链，并与(yǔ)美(měi)国(guó)和(hé)亚洲同行竞(jìng)争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推出一份(fèn)债务上(shàng)限相关(guān)立法措施。白宫需要开始就债(zhài)务上限进行谈(tán)判；众议院共(gòng)和党希望提高债务上限(xiàn)并(bìng)削减支出(chū)；正在推(tuī)出一(yī)份债务上限相关立法措(cuò)施；债务法案将设法收回(huí)未使用的防(fáng)疫资金用于日常开支；法案将减少对国税局的拨款，并(bìng)结(jié)束(shù)绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月(yuè)20日，美国(guó)财政部长(zhǎng)耶伦就中美(měi)关系发表(biǎo)讲话，表明美国无意与(yǔ)中国(guó)脱(tuō)钩，但(dàn)未来仍将(jiāng)强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国(guó)脱(tuō)钩的努力都将是(shì)“灾难(nán)性的”，美国寻求与(yǔ)中(zhōng)国建(jiàn)立(lì)“建(jiàn)设性和公平的经济关(guān)系”。但“当(dāng)美(měi)国利益受到威胁时(shí)”，美国将坚定地捍卫(wèi)国家安全，即(jí)使以牺牲(shēng)中(zhōng)美关系为代(dài)价。在(zài)国际关(guān)系(xì)中，耶伦表示美中两国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手问题”，比如(rú)帮助面临(lín)债务(wù)问题的新兴市场和发(fā)展(zhǎn)中国家(jiā)等(děng)。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环(huán)比由(yóu)负转正(zhèng)。2023年(nián)4月以(yǐ)来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本(běn)月的10.06％，最新月度(dù)均(jūn)价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油价格环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环(huán)比上涨(zhǎng)，铜、铝库存(cún)同(tóng)比下降(jiàng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大(dà)44.13个(gè)百分点。铝价环(huán)比上涨2.25％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为本(běn)月的(de)2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指数环比上(shàng)升，螺纹钢价格(gé)环比下(xià)跌，库存(cún)同比下降

　　水泥价格指数环比(bǐ)上(shàng)升(shēng)。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格(gé)指数环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北(běi)、东(dōng)北、华东、中南(nán)、西北以及(jí)西南各(gè)区价格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存(cún)同比上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价(jià)格环比(bǐ)由(yóu)正转负，环(huán)比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库(kù)存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同比(bǐ)上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面积增幅(fú)缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌(diē)，水果价格(gé)上(shàng)涨

　　商品房成交(jiāo)面积(jī)增(zēng)幅缩窄。2023年(nián)4月(yuè)以来，商品房(fáng)成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一(yī)线、二(èr)线、三线城市商品房(fáng)成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅(fú)度(dù)分(fēn)别为36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地成交(jiāo)面积(jī)跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地供应(yīng)面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速(sù)为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成(chéng)交溢价(jià)率为(wèi)5.50％，较上(shàng)月上涨(zhǎng)1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价格(gé)上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩小4.54个百分点。

　　乘用(yòng)车(chē)日(rì)均(jūn)零售销量(liàng)增幅扩(kuò)大。4月以来(lái)，乘用车(chē)日均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发(fā)销量同比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率(lǜ)普(pǔ)遍下行(xíng)

　　货(huò)币市场利率(lǜ)趋势分化，国债利(lì)率(lǜ)普遍下行。2023年4月以来(lái)，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末(mò)下(xià)行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下(xià)行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利率较上月末下(xià)行8bp至2.19％。十年(nián)期国债(zhài)利率较(jiào)上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一年(nián)期(qī)AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较上月末下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业(yè)债利率较(jiào)上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消费(fèi)持(chí)续回升的动力；国资委强调着(zhe)力发展战略性新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家发展(zhǎn)改革委(wěi)举(jǔ)行4月(yuè)份新(xīn)闻发布会，强调要提振消费持续回升的动力。接下来将重点做好四方面工作：一是，研究起草(cǎo)关于恢(huī)复和扩大(dà)消(xiāo)费的政策文件，围绕(rào)大宗消费、服(fú)务(wù)消费、农(nóng)村消费等重点领域；二是，下大力气稳定汽(qì)车消费，大力(lì)推动新能源汽车(chē)下乡；三是(shì)，会同(tóng)有关方面优化就(jiù)业、收入(rù)分配和消(xiāo)费全链条良性循环促进(jìn)机制；四是，研(yán)究制定关于营造放(fàng)心消费环境(jìng)的政(zhèng)策(cè)文件。

　　4月19日(rì)，国资委党委召(zhào)开扩大会(huì)议，强调推动国资央企着力发(fā)展实体经(jīng)济特别是战略性(xìng)新兴产业。会议认为，要更好推动国资央企在中国式(shì)现代化新征程中走在前列(liè)，着力(lì)提升科技(jì)自立自强水(shuǐ)平，提升(shēng)自主(zhǔ)创(chuàng)新能力；着力发(fā)展实体经济特别(bié)是战略性新兴(xīng)产业(yè)，加快推进现(xiàn)代(dài)化(huà)产业体系建设；抓好(hǎo)新一轮国企(qǐ)改革深化提(tí)升行动组织实施，高水(shuǐ)平参与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部(bù)举办发布会介绍一季(jì)度工业和(hé)信(xìn)息化发展状况，表示下一步将制(zhì)定实施(shī)重点行业(yè)稳增长(zhǎng)的(de)工作方(fāng)案(àn)。一是(shì)营造良(liáng)好产业发(fā)展(zhǎn)环境，落(luò)实落细稳增长政策举(jǔ)措，抓(zhuā)实抓细部省协作、部门协同；二(èr)是推动出(chū)口保稳提质，加大对制造业外贸企业的(de)支持力度，配合有(yǒu)关部(bù)门落实好稳(wěn)外贸政策(cè)举措；三(sān)是促进内(nèi)需加快(kuài)恢复，以高质量供给(gěi)促进消费；四是持续增强发展动能，加快(kuài)战(zhàn)略性新兴产业的(de)创新(xīn)发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经济恢复力(lì)度不及预期；海外需求(qiú)超(chāo)预(yù)期回(huí)落。

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